事件。公司发布2021 年年报和2022 年一季报。2021 年公司实现营收23.99亿元（YOY28.02%），实现归母净利润1.51 亿元（YOY-30.19%），2022 年一季度公司实现营收5.22 亿元（YOY-11.32%），实现归母净利润1722.5 万元（YOY-69.53%）。

    21 年收入快速成长，利润短期有所承压。2021 年全年来看，收入毛利端，公司营收同比增长28.02%，毛利率同比降低10.87pct，因此毛利额同比降低28.89%。费用端，期间费用率同比降低4.19pct，其中销售费用率同比降低3.90pct（主要系公司根据新收入准则要求，将与履约合同相关的运费等相关支出由销售费用计入营业成本。）。此外所得税率降低2.10pct，因此最终归母净利润同比降低30.19%，对应归母净利润率同比降低5.25pct。

    22Q1 营收毛利端，营收同比降低11.32%，毛利率同比降低9.09pct，因此毛利额同比降低50.52%。费用端，期间费用率同比增长0.13pct（其中销售费用率同比降低1.97pct，管理费用率同比提升1.40pct），此外所得税率同比降低4.34pct，因此最终归母净利润同比降低69.53%，对应归母净利润率同比降低6.30pct。

    植脂末产能释放，咖啡/植物基快速成长。分产品来看，2021 年公司植脂末、咖啡、植物基和其他产品营收分别同比增长25.46%/109.07%/147.28%/47.19%。而22Q1 公司植脂末营收同比降低19.37%、咖啡、植物基则继续保持快速成长，分别同比增加82.72%/177.85%，此外其他产品同比增长1.92%。

    （1）植脂末方面。近年来，在奶茶等现调饮品销量不断攀升的背景下，消费者对于现调饮品的消费热情高涨，餐饮连锁类客户对植脂末等原料的需求量随之不断提升。随着募集资金投资的“年产十二万吨植脂末生产基地建设项目”的产能逐步释放，公司利用品牌效应和渠道优势，抢占市场占有率。

    （2）咖啡方面。以冷萃咖啡、冻干咖啡为代表的咖啡产品受到热捧。此外新零售咖啡、便利店咖啡以及线上市场都获得了足够的市场空间。公司咖啡业务正处于快速成长阶段，未来公司将充分发挥咖啡业务与植脂末业务间的协同效应，针对细分市场和客户群持续推出高品质、定制化的咖啡产品。

    （3）植物基方面。据公司2021 年年报援引头豹研究院数据显示，在中国，植物基市场近两年来呈现爆发式增长，每半年的复合增长率达到60%。公司植物基产品主要包括燕麦奶，燕麦 浆，燕麦粉以及椰浆产品等。

    随着公司继续在植物基产业进行产业化布局，将进一步提供高品质植物基原料的供应能力。

    2B2C 兼顾发展，进一步挖掘市场潜力。分渠道方面。公司适时将渠道策略调整为“2B2C 兼顾，双轮驱动发展”。一方面，凭借公司在 B 端的长期渠道资源和优势，进一步提升 B 端的粉末油脂、咖啡、创新食品等产品竞争力，另一方面公司前瞻性地布局研发，并顺势推出面向 C 端渠道销售的“非常麦”、“金猫冻干咖啡”等产品，快速扩张渠道，提高企业盈利能力。此外公司秉承“巩固发展一二线城市，深耕下沉三四线市场”的策略。针对三、四线城市，公司加速销售网络细化及下沉工作，进一步开拓细分市场和销售渠道、挖掘市场潜力。

    盈利预测与估值。我们预计2022-2024 年公司营业收入分别为30.61/38.46/46.35 亿元，归母净利润分别为2.21/3.52/5.19亿元，对应EPS 分别为0.55/0.88/1.30 元/股。结合可比公司估值情况，考虑2022-2023 年的业绩成长，给予公司2022年30-35 倍的PE 估值，对应合理价值区间为16.50-19.25/股，给予“优于大市”评级。

    风险提示。（1）食品安全风险，（2）市场竞争加剧，（3）新渠道、新市场拓展不及预期。

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