国内大宗供应链赛 道龙头企业，股权激励彰显公司长期成长信心。厦门象屿是国内领先的大宗商品物流供应链企业，深耕金属矿产、农产品、能源化工等赛道，提供商品分销及相应的物流、金融及其他供应链服务。

    　　虽然大宗商品市场公司在一定程度上受行业景气程度与商品价格波动影响，但公司近四年收入年均复合增速达到22.82%，归母净利润复合增速达到31.85%，毛利率维持在3%左右。2020 年公司对核心管理层骨干推行股权激励，行权条件中对公司未来的收入、EPS 增速做了较为明确的要求，2022 年继续扩大股权激励的覆盖范围，为公司注入了经营活力，彰显了管理层对公司长期稳健成长的坚定信心。

    　　以分销业务为基础，多条赛道百花齐放，收入结构逐步改善。2021 年公司商品分销业务实现营收4489 亿元，同比增长28.14%；实现毛利86 亿元，同比增长40.75%。各产品利润结构均衡，且公司在逐步提升高盈利能力商品的经营比重，通过灵活改善产品结构实现利润的稳定增长，继续强化公司经营的抗周期性，且分销交易收益仅占总利润30%左右，供应链运营体系构筑了公司稳定盈利的基本盘。2022 年全球大宗商品供给整体仍偏紧，叠加疫情、战争导致的供应链紊乱及贸易壁垒，我们认为大宗商品景气周期仍将持续。

    　　固定资产优势与服务能力并重，应重视大宗物流供应链企业的长期价值。公司固定资产资源雄厚，在业内率先构建成以“公、铁、水、仓”

    　　为核心的网络化物流服务体系，积极延长核心产品供应链的产业链条，横向上通过平台化为客户提供多种商品一篮子服务拓宽客户群体，纵向上打通产业链条，把握从生产到深精加工各个环节的盈利节点。现阶段象屿在农产品赛道已经成功打造出成熟的标杆业务模式，正逐步向其他赛道拓展。对标海外龙头企业，我们认为国内大宗商品供应链龙头企业盈利能力仍有较大的提升空间。

    　　投资建议：在大宗商品市场持续景气的背景下，关注公司未来成长的长期价值。预计公司2022-2024 年EPS 分别为1.22 元、1.44 元、1.78 元，对应PE分别7.46x、6.32x、5.14x，给予“增持”评级。

    　　风险提示：大宗商品价格波动剧烈，业务链条拓展进步不及预期

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