床垫产品消费属性突出，行业有望保持高增，马太效应可期。19 年我国床垫的市场规模达768 亿元，11-19 年复合增长12%。床垫市场规模仍有望保持高增主要得益于：1）睡眠问题逐步得到重视，人均床垫消费有望增长。2）消费属性凸显，更新频次提升空间可期。目前中国床垫市场格局分散，20 年CR4 仅13%；18-20 年美国前五床垫制造商的出货量占比维持在50%+，集中度较高。床垫标品属性强，尺寸等有明晰参数，消费者无个性化审美需求，龙头企业规模优势突出；通过多品类相互渗透，企业规模进一步增长。

    喜临门大步流星再出发，国潮床垫企业多元化驱动彰显张力。

    增长内核一：渠道扩张显著加速，紧抓机遇抢占点位。目前线下渠道是公司主要的销售渠道，21 年经销渠道收入40 亿元，同比+64%，占比52%。后疫情时代，喜临门快速扩张，21 年末门店数量达到4495 家，较20 年末净新增852 家。此外，线上/酒店/大宗渠道形成全面补充，21 年线上收入11 亿元，同比+63%；酒店/地产渠道21 年收入2 亿元，21 年公司与携程合作打造深睡房，计划未来3 年覆盖国内5 万家酒店。

    增长内核二：以寝具为核心扩张品类，卧室与客厅协同发展。喜临门自17年向客厅业务延申，目前公司旗下还拥有床垫品牌净眠/喜眠、床具品牌爱尔娜/法诗曼，沙发品牌可尚/夏图/M&D 等品牌系列。21 年床垫业务营收占比52%，较09 年下降23pct；21 年软床及配套产品/沙发占比较09 年分别+20pct/+14pct。

    增长内核三：把控营销基因，品牌力持续强化。功能性产品品牌认知往往相对较强，公司营销推广能力出众，重视相关投入。19 年以来公司销售费用率基本维持在15%-17%，通过平台&影视综艺广告投放、特定优惠活动、酒店合作推广等方式打造特色化品牌宣传。

    增长内核四：多因素同步改善，利润率有望修复。材料成本在公司总成本中的占比约80%，海绵/面料/乳胶/钢丝约占采购额的60%。21 年原材料价格高增，公司于21 年3 月起实施提价，对国内各线自主零售产品提价6%~9%，若相关原材料价格逐步回落，有望释放利润弹性。

    盈利预测与评级：我们预计公司22-24 年净利润分别为7.2、9.6、12.2 亿元，同比增长29.0%、32.8%、27.2%，当前收盘价对应22-23 年PE 为14、11倍，公司作为软体家具龙头企业，参考可比公司给予公司2022 年19~20 倍PE 估值，对应合理价值区间35.34 ~37.20 元，给予“优于大市”评级。

    风险提示：原材料价格持续提升，下游需求景气度不及预期

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