砥砺前行十六载，深耕光伏胶膜海优新材以薄膜技术为核心，立足于新能源、新材料领域，主营业务为光伏胶膜，并于业内率先推出共挤POE 胶膜等产品。在光伏装机规模高增的背景下，近年来公司胶膜产品产销放量，近5 年胶膜销量年均复合增速达30%，收入体量CAGR 达48%。产销放量带来的规模效应逐步显现，胶膜单平净利呈增长态势，近5 年归母净利润年均复合增速达63%。

    　　赛道高增+格局良好，光伏胶膜把握稳步成长

    　　光伏胶膜作为“小而美”的优质赛道，Alpha 属性凸显。1）产品层面，在双玻渗透率持续提升、N 型电池组件产品逐步放量，对POE 类胶膜的需求将进一步增长，其中EPE 产品凭借优异的性能和成本优势有望进一步提升渗透率；2）市场空间层面，在行业需求高增背景下胶膜市场空间增长确定性高，市场空间将由2021 年的250 亿元左右增至2025 年的550 亿元以上；3）市场格局层面，胶膜赛道经多年发展形成“一超两强”格局，在未来1-2 年EVA 粒子供给偏紧的背景下龙头企业有望凭借规模优势和资金优势确保市占率。

    　　如何看待当前时点的海优新材？

    　　海优新材作为光伏胶膜头部企业，持续注重研发并有多项光伏胶膜核心技术专利，如公司率先推出的EPE 产品性价比优势凸显，奠定市占率提升的首要基础。胶膜环节具有轻资产重运营的特点，即下游组件销售回款周期长而上游原材料采购结账期短，上市后边公司际改善趋势显著，募集资金到位为公司产能扩张和优化原材料采购奠定基础，由此带来的规模效应逐步凸显：

    　　1）期间费用率的显著下降，由2016 年的10%左右逐步降至2021 年的5.8%；2）上游供应链进一步稳固，直采比例大幅提升，相较代采可实现2%-3%的降本空间；3）下游供应链边际改善，核心组件客户占比上升粘性增强。因此上市后公司经营进入量利双升通道，中长期市场份额有望逐步提升至25%左右；单位盈利上2020-2021 年公司胶膜单平净利均超过1 元/平米，显著高于2017-2019 年盈利水平，后续有望维持良好水平。

    　　投资建议：市场份额提升明确，首次覆盖给予“买入”评级海优新材作为光伏胶膜新兴企业，当前正处于基本面与盈利的双重底部，向上边际改善确定性明确。短期看，随着行业需求持续旺盛及疫情影响逐步消退，出货规模有望延续高增态势；中长期看，随着公司产能大幅扩张，胶膜市占率有望持续提升，规模效应愈发凸显，盈利能力仍有边际改善趋势。我们预计公司2022-2024 年公司的归母净利润分别为5.6/7.9/9.8 亿元，对应当前PE 分别为33/23/19 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、 政策导向发生转变；

    　　2、 行业装机规模不达预期；

    　　3、 胶膜粒子国产进程不达预期，对装机规模产生影响。

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