公司是全球领先的智能手机品牌,2021 年全球份额位列第6 名。我们认为,公司非洲基本盘稳固,印孟巴市场开拓已取得初步成功,并在全球新兴市场逐步拓展,长期来看,公司智能机年销量有望达1.5~2 亿部。考虑到疫情和宏观环境的影响,我们调整2022 年归母净利润预测至45.4 亿元(原预测为48.2 亿元),维持2023/24 年归母净利润预测分别为57.8/69.1 亿元,对应2022/23/24 年EPS 预测为5.66/7.21/8.61 元,维持“买入”评级。
公司手机业务现状?――“非洲之王”已走出非洲。2021 年公司手机业务在整体收入中占比94%,智能机在手机业务收入中占比85%,预计该业务中短期仍为公司业绩成长的重要驱动力。我们测算,2021 年公司智能机营收中,非洲外市场占比提升至55%,首次超过非洲,成为当前业绩成长的核心驱动力,反映“非洲之王”已走出非洲。量的角度,根据IDC 数据,2021 年公司智能机/功能机出货量分别位列全球第6/1 名,份额6%/42%;价的角度,我们测算,2021 年公司智能机出货均价约为507 元,同比+4%,预计未来驱动力主要来自新兴市场拓张、产品高端化稳步推进、前沿技术开发商用等。
非洲基本盘为何稳固?――产品、渠道本地化壁垒。从整体市场来看,非洲手机市场仍以功能机为主,2021 年智能机出货量约为8985 万部,在所有手机(含功能机)中渗透率仅44%,仍有较大提升空间;渠道特点上,由于电商不发达,当地智能机销售以线下为主;需求特点上,非洲有超13 亿人口,人口红利驱动需求高速增长,但2020 年人均GDP 水平约1500 美元,整体消费能力薄弱,未来有望不断提升。从竞争格局来看,公司目前在非洲市场份额超40%,预计能长期维持领先地位,主要因产品、渠道深度本地化构筑强壁垒,预计未来出货量跟随非洲大盘长期稳健成长。
印孟巴开拓为何初步成功?――坚持“Glocal”战略,背靠国内电子产业链优势。从整体市场来看,2021 年印度、巴基斯坦、孟加拉当地智能机出货量分别为1.61/0.16/0.11 亿部,在所有手机(含功能机)中渗透率分别约70.01%/54.63%/37.21%,仍有较大提升空间;渠道特点上,印度线上发展迅速,而孟巴仍以线下为主;需求特点上,印孟巴均为上亿人口国家,目前人均GDP 低于2000 美元,未来有望高速增长。从竞争格局来看,印度市场中,传音近年来份额稳步提升, 根据IDC 数据, 公司2021 年份额约7.12%, 同比+2.04pcts;巴基斯坦市场中,公司2021 年份额约41.33%;孟加拉市场中,公司2021 年份额约20.10%,处于市场前列;公司亦在印孟巴地区积极布局功能机市场,品牌、渠道、宣传等形成协同,优先享受手机发展红利。预计公司在印度份额有望继续提升,而在孟巴份额相对企稳,料长期将跟随市场成长。
新兴市场空间有多大?――瞄准亚非拉等新兴市场,主攻200 美金以下智能机需求并不断提升200 美金以上智能机市场占比,长期看年出货量有1.5~2 亿部空间。长期角度,全球新兴市场主要包括亚洲(除中日韩外)、非洲、中东及拉丁美洲,根据IDC 数据,2021 年上述市场智能机出货约5.99 亿部,在所有手机(含功能机)中渗透率为70.01%,预计人口红利及渗透率提升将驱动该市场出货规模长期稳定增长。新兴市场智能机以中低端为主,2021 年200 美元以下智能机出货占比达68%,公司2021 年在全球新兴市场200 美元以下智能机出货份额达19%,处于行业领先地位,2022Q1 维持相当比例;而公司2022Q1 在全球新兴市场200 美元以上智能机出货份额快速升至2%。公司全球多点布局,瞄准200 美金以下智能机大众需求,亦向200 美元以上高端智能机市场迈进。长期来看,我们认为公司整体智能机的年出货量有望达1.5~2 亿部。短期角度,印尼、菲律宾等市场开拓成效显现,份额快速提升,2021 年 分别达到10%/14%,2022Q1 提升至11%/20%,预计未来1~2 年内将分别有100~200 万部/150~200 万部的年出货增量。
风险因素:宏观经济波动影响下游需求的风险;新兴市场拓展不及预期的风险;国内品牌出海导致新兴市场手机行业竞争加剧的风险;新兴市场手机进口政策变动的风险;新兴市场汇率波动的风险等。
投资建议:公司是全球领先的智能手机品牌,2021 年全球份额位列第6 名。
我们认为,公司非洲基本盘稳固,印孟巴开拓已取得初步成功,全球新兴市场空间逐步拓展,长期来看公司智能机年销量有望达1.5~2 亿部。考虑到局部疫情和宏观经济的影响,我们调整2022 年归母净利润预测至45.4 亿元(原预测为48.2 亿元),维持2023/24 年归母净利润预测分别为57.8/69.1 亿元,对应2022/23/24 年EPS 预测为5.66/7.21/8.61 元,现价对应2022/23/24 年估值为18/14/12 倍PE。横向对比来看,A 股同业公司(安克创新、石头科技等)2022 年估值水平约21~26 倍PE;纵向对比来看,公司2020 年至今平均动态PE 为27 倍,考虑到公司业绩有望维持稳健增长,品牌优势由非洲扩展至全球新兴市场,给予公司2022 年23 倍PE,对应目标价130 元,维持“买入”评级。
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