CPU 是国产化率最低、芯片设计难度最大的赛道。处理器是国产芯片难度最大的分支，目前的渗透率也很低，是未来半导体国产化的高地。

    　　选取寒武纪作为对标公司

    　　龙芯中科的产品主要是CPU，寒武纪产品是IP 和加速卡等CPU 衍生产品。高性能计算产品经历了“CPU―GPU―GPGPU―DPU”的演变，是逐步实现功能聚焦、逐步细分的，寒武纪产品AI 芯片可以归类为从CPU独立出来的专用处理器。所以，选择对标寒武纪是合理的。

    　　营业收入是对标公司的2 倍左右。2021 年龙芯中科的收入是寒武纪1.7倍。2021 龙芯中科的收入是12.01 亿元，寒武纪为7.21 亿元。2022 年，龙芯中科收入预计15.95 亿元，寒武纪为10.45 亿元（wind 一致预测）。

    　　净利润2 亿多，对标公司还在亏损。2021 年，龙芯中科已实现盈利2.37亿元，寒武纪目前尚处于亏损状态。

    　　人均创收是对标公司的近3 倍。寒武纪目前1497 人，人均创收70 万元，龙芯中科822 人，人员创收194 万元。

    　　平台型的生意模式较项目、产品型的有优势

    　　寒武纪目前属于偏项目型产品型公司，而龙芯中科已经有自己的生态，发展为平台型公司。从估值和价值角度看，项目型-产品型-平台型公司，估值是逐渐提升的。

    　　基于以上商业模式定性分析和财务指标定量比较，我们认为龙芯中科应达到对标公司市值2 倍左右，目标约500 亿元（2022 年6 月24 日寒武纪收盘266 亿元）。

    　　盈利预测

    　　我们预计2022-2024 年，公司营收分别为15.78/20.47/28.16 亿元（+31.3%/+29.7%/+37.6%）；归母净利润分别为3.37/4.67/6.55 亿元（+42.5%/+38.3%/+40.2%）。按照500 亿元市值，对应股价为125 元，较20220624 收盘价89.07 还有40%涨幅空间，对应PE 分别为95/69/49倍，公司深耕自主指令集CPU，在国产替代的背景下业绩有望实现持续快速增长，维持“买入”评级。

    　　风险提示：国产化进程不及预期；客户导入不及预期。

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