事件：公司发布2022 年半年报，实现收入17.9 亿元，同比+14.5%，实现归母净利润5.2 亿元，同比-5.3%，实现扣非后归母净利润4.1 亿元，同比-10.2%，业绩基本符合预期。

    业绩环比趋势向好,Q2 个人订阅加速增长。2022 年Q1-Q2，公司收入与归母净利润同比增速分别为12.3%/16.6%与-18.4%/11.4%，Q2 环比改善趋势明显。同时，C 端和B 端业务出现一定分化。个人订阅收入Q1-Q2 同比增速分别为36.7%/43.9%，2022H1 的累计付费用户数达2,856万人(+30.5%)，ARPU 值同比提升约8%。机构订阅收入Q1-Q2 同比增速分别为78.7%/31.7%，一定程度受到疫情和宏观经济扰动。

    研发高投入，营销依赖度下降，产品竞争力提升。2022 年H1，公司毛利率为85.1%，同比-2.9pct，主要由于付费用户增长引起的外部资源采购成本增长，销售费用率约20%，同比-3pct，产品力提升带来对营销依赖度的边际下降。研发投入6.4 亿元，同比增长47%，占收入比重36%，同比+8pct，主要由于研发人员同比增长46%至2816 人。我们认为，虽然高研发投入对公司当期利润造成一定扰动，但长期将提升产品竞争力，进一步拓宽护城河。

    投资建议：看好公司内生增长动力持续提升，深度受益我国办公软件数字化与国产化。我们预计公司2022-2024 年收入为40.0 亿元、51.5 亿元和65.3 亿元，归母净利润为12.1 亿元、16.8 亿元和22.4 亿元，PE 为67X、48X、36X，PS 为20X、16X、12X，维持“增持”评级。

    风险提示：技术研发不及预期，行业信创推进延缓，疫情以及宏观经济承压风险。

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