事件描述

    22 年前三季度收入/归母净利/扣非归母净利分别为14.01/1.32/1.17 亿元、同比增长13.37%/-25.71%/-29.31%，22Q3 收入/归母净利/扣非归母净利分别为6.60/0.80/0.77 亿元、同比增长52.84%/30.67%/32.80%，符合市场预期。

    分析判断:

    我们估计主业个位数增长，汽车内饰并表贡献。拆分来看，我们估计主业收入低单位数增长、利润中单位数增长，增长更多来自汽车内饰并表。

    Q3 毛利率降幅收窄，控费、政府补助及资产减值下降导致净利率降幅低于毛利率。（1）22Q3 公司毛利率/净利率为23.67%/13.20%、同比下降2.87/1.02PCT ，毛利率较上半年降幅收窄，我们分析主要由于高价原皮库存消化， 净利率下降主要由于信用减值损失增加； Q3 销售/管理/ 研发/ 财务费用率分别为0.98%/3.35%/2.35%/0.67%、同比提高0.01/-0.20/-0.90/0.34PCT，信用减值损失/收入增加0.44PCT，但其他收益/收入同比增加0.22PCT、资产减值损失/收入下降1.42PCT。（2）前三季度公司毛利率/净利率为19.70%/10.05%、同比下降6.44/4.28PCT；前三季度净利率降幅低于毛利率降幅主要来自管理费用率下降、其他收益增加等。前三季度销售/ 管理/研发/ 财务费用率分别为1.05%/3.75%/2.51%/0.15%、同比下降0.00/0.65/0.46/0.20PCT；信用减值损失/收入同比增加0.34PCT，其他收益/收入同比提高0.65PCT、主要是政府补贴，所得税/收入同比下降0.81PCT。

    存货风险可控。2022Q3 末公司存货为8.91 亿元、同比增长26.80%、环比Q2 增加1.04%，存货周转天数为194.64 天，同比增加15.06 天、环比减少39.04 天；应收账款周转天数为64.09 天、同比增加15.53 天、环比下降5.55 天，应付账款51.99 天、同比下降4.10 天、环比下降3.34 天。

    投资建议

    我们分析，（1）短期来看，我们此前判断下半年主业消化高价库存后有望迎来拐点，Q3 符合这一趋势，全年有望保持稳健；（2）宏兴皮革在收购后有望继续扩产，叠加净利率改善；（2）中期来看，宝泰皮革明年有望开始贡献利润；（3）长期来看，宏兴有望充分受益于汽车内饰国产替代的趋势，未来有望与主业收入占比各半。近期市场主要担心明年新能源车增速放缓，从而对公司估值有所调整，但我们分析，新能源车定点订单的确定性较高，单车型生命周期一般在4 年以上，业绩保障性较强。

    维持22/23/24 年收入分别为 22.0/27.6/31.1 亿元，归母净利分别为 2.06/2.36/2.81 亿元，对应 EPS分别为 0.71/0.81/0.96 元，2022 年 10 月 24 日收盘价10.73 元，对应 PE 分别为 15/13/11X，维持“买入”评级。

    风险提示

    疫情的不确定性，汽车客户销量低于预期风险，原材料价格波动风险，系统性风险。

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