事件

    公司发布2022 年三季报：

    报告期内，公司实现营业收入89.83 亿元，同比增长18.29%；实现归母净利润8.97 亿元，同比下降11.87%。

    Q3 单季，公司实现营业收入28.92 亿元，同比增长22.55%；实现归母净利润2.29 亿元，同比增长20.59%。

    简评

    国内需求受制疫情反复，海外延续较快增长

    国内Q3 多地仍有疫情反复因素的扰动，使得公司面临的下游需求整体偏弱。分产品来看，公司主业酵母及深加工产品Q3 营收同比增长8.28%，基本保持稳健，预计其中酵母衍生品业务的表现会相对较好。此外，公司的制糖和包装类业务依旧维持着较快发展，Q3 同比增速分别为165.13%、17.03%。

    从地区来看，海内外市场差异较大，国外市场表现优于国内的态势仍在三季度内延续。具体来看，国外/国内市场同比增速分别54.85%/11.89%。海外市场的高增长既受益于人民币汇率贬值、海运费下降带来的公司产品竞争力的提升；同时，在国外能源价格上涨等因素作用下，竞争对手的市场供应能力下降，公司也得以多抢占一部分市场份额。公司近年来对海外市场的投入在持续增加。

    从经销商数量来看，截至Q3 末，公司国内/国外经销商数量分别为16029/4644 家，相较于Q2 末，国内经销商净减少377 家，而国外经销商净增加135 家。

    原料成本压制毛利，费用缩减稳定盈利

    公司22Q3 毛利率分别为21.94%，同比下降2.64pcts，主要因主要生产原料糖蜜采购价格同比仍有上升，而作为原料替代的水解糖产线在Q3 投产进度不及预期，二外购成本仍然较高。此外，毛利率较低的海外市场营收占比提升，也拉低了整体的毛利率水平。费率方面，公司22Q3 销售/管理/研发/财务费率同比变动分别为-0.05/-0.61/-1.43/-1.56pcts，费率普遍出现下降。其中，财务费率的下降主要与美元升值带来的汇兑收益有关。综合下来，公司22Q3 归母净利率为7.93%，同比小幅下降0.13pcts，盈利能力同比保持稳定。

    行业龙头地位稳固，静待成本压力缓解

    公司在酵母行业的市占率位列全球第二、国内第一，并且仍在海内外加强产能建设，在行业重资产属性突出背景下，将持续巩固自身竞争优势。从业务领域看，公司坚持围绕酵母业务做同心多元化的业务策略，在酵母衍生领域有望进一步打开成长空间。当前，制约公司业绩增长的主要压力来自原料成本端，公司通过增加糖蜜储存能力、投建水解糖产线、加强生产工艺研发等方式来尽可能平滑原料成本波动对公司的影响。未来，随着原料采购价格的边际改善，公司盈利有望逐步好转。

    盈利预测：

    结合财报情况，我们下调22-24 年盈利预测，预计2022-2024 年公司实现收入126.67、148.87、174.58 亿元，实现归母净利润12.76、16.01、21.13 亿元，对应EPS 为1.47、1.84、2.43 元/股。还原股权激励费用后，实现归母净利润13.67、16.64、21.43 亿元，对应EPS 为1.57、1.91、2.47 元/股。

    风险提示：

    食品安全风险，汇率风险，原材料成本上涨风险，行业竞争加剧，市场扩张不及预期等。

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