结论与建议：

    公司发布22年三季报，22年前三季度实现营收180.30亿元，yoy+18.08%，归母净利润31.73亿元，yoy-17.17%，不及预期。其中Q3单季实现营收56.30亿元，yoy+2.95%，qoq-11.10%，归母净利润9.07亿元，yoy-35.02%，qoq-24.55%。此外公司公告，拟向全体股东每10股派发人民币现金股利2.00元。

    公司是国内钛白粉龙头企业，全球第三大及亚洲与中国最大的钛白粉生产商。22年受地产低迷影响，钛白粉景气下行，价格下滑，但公司积极布局钛材料全产业链和新能源版块，未来有望形成新的业绩增长点。考虑到钛白粉景气度仍弱，维持“区间操作”评级。

    地产行业低迷，钛白粉景气下滑：22 年H1 年受地产行业低迷影响，钛白粉行业景气下降，价格同比下滑。2022 年Q3 钛白粉均价1.68 万元/吨，yoy-14.4%，qoq-12.5%。原料钛精矿价格虽也有下降，但降幅较小，Q3钛精矿均价2031 元/吨，yoy-5.2%，qoq-3.5%；钛白粉-钛精矿价差减小。

    海绵钛版块，受益于高精尖新材料的带动，海绵钛价格稳定，年内价格维持在7.8 万元/吨，目前公司海绵钛产能已达5 万吨/年，产能全球第一。随着大型飞机国产化进程的加快，未来对优质海绵钛的需求将快速增加，将为公司持续贡献利润。

    毛利同比下滑，费用控制合理：主营产品价格下行拖累公司毛利，22 年Q3 公司毛利率同比下滑13.73pct 至31.37%。费用方面，公司整体费用维持合理，研发费用率同比增加0.11pct 到5.81%，销售费用率同比增加0.04pct 至2.21%；管理费用率同比降低0.42pct 至4.98%；汇率变动，汇兑收益增加使得财务费用率同比降低0.17pct 至0.37%。

    在建项目丰富，有望带来二次成长：钛白粉版块，公司20 万吨氯化法钛白粉项目二期预计年内建设完成，公司氯化法钛白粉产能占比增加，将进一步优化产品结构，有望带来毛利修复。钛材料版块，公司50 万吨攀西钛精矿升级转化氯化钛渣、年产30 万吨硫氯耦合钛材、年产20 万吨合成金红石、3 万吨海绵钛扩建产能均在有序推进，公司在钛材料版块的布局进一步完善；公司还成立合资公司河南中钛，持股20%，计划投资31.44 亿元建设年产6 万吨钛合金新材料项目。同时，公司计划受让钒钛资源股权投资中心份额，完成后将持有其99.9667%份额，实现控股并表，将进一步推进丰源矿业的收购，完善钛产业链相关企业的整合。新能源材料版块，公司年产20 万吨电池材料级磷酸铁项目一期5 万吨磷酸铁、年产20 万吨锂离子电池材料产业化项目一期5 万吨磷酸铁锂、年产10万吨锂离子电池用人造石墨负极材料项目一期5 万吨石墨负极已进入量产阶段。未来两年将形成35 万吨磷酸铁、35 万吨磷酸铁锂和10 万吨石墨负极的产能，新能源版块产能逐步释放，有望为公司带来新的业绩增长。

    盈利预测：考虑到钛白粉景气仍弱，我们下修盈利预测，预计公司2022/2023/2024 年实现净利润41.90/53.58/64.43 亿元，yoy-10.41%/+27.88%/+20.25%,（前值44.7/57.5/65.8 亿元，yoy-4%/+29%/+15%），折合EPS 为1.75/2.24/2.70 元，目前A 股股价对应的PE 为9/7/6 倍，维持“区间操作”评级。

    风险提示：1、公司产品价格不及预期；2、新产能释放不及预期；

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