事件。公司发布 2022 年三季报：22Q1-3 公司实现营业总收入46.17 亿元，同比+28.0%，归母净利润12.00 亿元，同比+23.8%；其中Q3 单季实现营业总收入15.91 亿元，同比+30.9%，归母净利润3.65 亿元，同比+55.7%。

    　　中高档酒表现亮眼，全国化扩张成效显著。分产品：22Q3 中高档酒收入同比+40.6%至13.45 亿元，我们认为或与前期渠道库存良性，Q3 品味舍得升级换代发货较多有关；低档酒收入同比-8.8%至1.49 亿元。分地区：22Q3省内/省外收入分别同比+10.4%/+42.3%至2.61/11.53 亿元，全国化扩张成效显著，22Q3 省外收入占比同比+4.81pct 至77.2%。分渠道：22Q3 批发代理/电商渠道收入分别同比+35.3%/+6.1%，经销商净减少144 家至2312 家。

    　　22Q3 销售回款同比+1.6%至17.51 亿元，合同负债环比净下滑0.71 亿元至3.62 亿元，我们认为Q3 收入表现亮眼或与前期预收款确认，发货回款匹配有关。

    　　结构升级推升毛利率，期间费用管控良好。22Q3 归母净利率同比+3.64pct至22.9%，我们认为主因：1）产品结构升级推动毛利率上行（中高档酒类收入占比同比+5.85pct），22Q3 毛利率同比+1.90pct 至78.7%；2）期间费用率管控良好，22Q3 同比-1.17pct 至33.3%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-2.78pct/+0.49pct/+1.19pct/-0.07pct 至18.6%/13.4%/1.7%/-0.4%。

    　　携手夜郎古成立合资公司，推动酱酒业务发展。根据天眼查，10 月25 日公司与夜郎古酒业共同出资成立贵州夜郎古酒庄有限公司（持股比例分别为78.95%/21.05%），我们认为此次合作有助于公司推进酱酒业务发展，加强产业协同效应。

    　　百亿目标彰显公司信心，股权激励激发员工活力。22 年10 月公司发布2022年激励计划草案，拟授予不超过116.91 万股，占总股本比例为0.35%，授予价格为69.04 元/股。其中董事长张树平、总裁蒲吉洲均获授4.95 万股，占总股本比例为0.015%，其他高管/中层管理及核心骨干人员分别获授11.80/95.21 万股，占总股本比例为0.04%/0.29%。业绩考核要求为：1）22-24年营收分别达59.4/74.1/100.2 亿元，对应同比增速为19.5%/24.7%/35.2%；2 ） 22-24 年归母净利分别达14.0/15.7/20.5 亿元， 对应同比增速为12.4%/12.1%/30.6%，收入、利润目标完成其一即可。我们认为此次激励计划有助于绑定高管利益，激发团队活力。

    　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为4.81、6.27、8.09 元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2022 年30-35 倍PE，对应合理价值区间为144.36-168.42 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示。行业竞争加剧，渠道扩张不及预期，新品销售不及预期。

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