2022Q3，公司营业收入同比+23.7%，利润端微利；2022Q1-Q3，公司营业收入同比+0.5%，归母净利润同比-15.5%，扣非归母净利润同比-19.8%。主品牌丸美持续夯实眼部抗衰心智，彩妆品牌恋火增长亮眼。公司在重组胶原蛋白领域技术领先，公司未来产品矩阵有望从护肤品向医疗器械等拓展。给予2022年约59 倍PE，对应目标价34 元，维持“增持”评级。

    2022Q3，公司收入端超预期，利润端较去年同期改善。2022Q3，公司实现营业收入3.27 亿元，同比+23.7%；归母净利润294 万元（2021 年同期-4,715 万元），较去年同期扭亏为盈；扣非归母净利润-0.12 亿元，较2021 年同期减亏。

    2022Q1-Q3，公司实现营业收入11.44 亿元，同比+0.5%；归母净利润1.2 亿元，同比-15.5%；扣非归母净利润0.89 亿元，同比-19.8%。

    毛利率提升，费用端同比优化。2022Q3，公司毛利率64.9%，同比+7.62pcts；销售费用1.7 亿元，同比+3.6%，销售费用率53.4%，同比-10.35pcts；管理费用2738 万元，同比+1.9%，管理费用率8.4%，同比-1.79pcts；研发费用1266万元，同比-7.8%，研发费用率3.9%，同比-1.33pcts。得益于费用端的良好管控，2022Q3 公司利润端较去年同期改善。

    线上淘系增长放缓销售承压，抖音布局稳步推进；线下收入受局部散点疫情、线上分流等因素影响，呈下滑态势。根据魔镜市场情报和蝉妈妈数据，2022 年Q1-Q3 公司主品牌丸美淘系+抖音实现销售额5.50-5.75 亿元，同比-6.3%至-2.1%。其中，主品牌丸美淘系销售额达3.21 亿元，同比-31.8%；抖音实现销售额2.29-2.54 亿元，同比+97%至+118%。

    主品牌夯实眼部抗衰心智，彩妆品牌恋火增长亮眼。2022Q3，公司眼部类产品实现营业收入1 亿元，同比+38.2%，收入占比30.7%，同比+3.2pcts。彩妆品牌恋火构建公司第二成长曲线，底妆产品推新不断，例如晶钻系列产品：“晶钻臻萃隔离霜”、“晶钻有色面霜”等，同时携手李佳琦共创“看不见精油粉饼”、“看不见气垫”。鉴于恋火持续推出优质新品和良好的销售情况，我们预计恋火今年有望实现2-3 亿元营业收入（2021 年恋火品牌营业收入6617 万元）且有望实现盈利。

    重组胶原蛋白技术领先，公司未来产品矩阵有望从护肤品向医疗器械等拓展。

    丸美全人源胶原蛋白以1:1 比例构建Ⅰ型+Ⅲ型胶原蛋白，同时增加独家专利C-pro 扣环增加结构稳定性和胶原链的延伸性。2022 年10 月，在由中国抗衰老促进会主办，基因工程药物国家工程研究中心、中国生化制药工程协会协办，公司承办的第二届重组胶原蛋白抗衰老论坛上，丸美主品牌发布三大新品：重组胶原蛋白奢颜霜（胶原奶油霜）、重组胶原蛋白面膜（胶原绵绵杯）、重组胶原蛋白冻干面膜（脆皮冻干面膜）。同时，公司着手于重组胶原蛋白在医疗器械方向的应用，未来产品矩阵有望从护肤品向医疗器械等拓展。

    风险因素：公司仍处转型期，业绩或继续承压；彩妆市场竞争加剧，或影响公司彩妆业务增长；管理层减持计划或使股价短期承压。

    盈利预测、估值与评级：考虑到消费者对美妆等可选消费商品购买意愿较低迷，公司依然处于转型升级期，线下散点疫情仍有扰动，以及恋火受头部主播影响较大，我们维持公司2022/23/24 年营业收入预测为17.93/19.56/22.10 亿元，下调公司2022/23/24 年归母净利润预测至2.27/2.64/3.16 亿元（原预测：2.61/2.83/3.17 亿元）。参考可比公司估值（Wind 一致预期：珀莱雅2022 年 PE63.8x；华熙生物2022 年 PE 53.0x；贝泰妮 2022 年 PE 52.7x；上海家化 2022年 PE 32.6x），同时鉴于公司整体处于基本面改善通道――主品牌丸美具备扎实、全面的研发体系、持续稳定的强产品力，营销和线上运营短板在不断补足；彩妆品牌恋火在底妆领域已具备一定影响力，销售保持高增长；给予公司2022年约59x PE 估值，对应目标价34 元，维持“增持”评级。

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