事件：公司发布2022 年三季报：2022 年1-9 月实现营业收入253.56 亿元，同比减少1.57%；归母净利润2.41 亿元，同比减少88.98%；扣非净利润1.55 亿元，同比减少92.07%。基本每股收益为0.06 元。

    　　下游需求不及预期，22Q3 整体业绩承压。公司2022 年前三季度实现营业收入253.56 亿元，同比减少1.57%；归母净利润2.41 亿元，同比减少88.98%；扣非净利润1.55 亿元，同比减少92.07%。其中，单Q3 实现营业收入86.80亿元，同比增长1.06%；归母净利润1043.44 万元，同比下降93.53%；扣非净利润-1827.26 万元；基本每股亏损0.004 元。受上游原材料价格抬升、下游疫情致经济活动及需求疲软影响，行业景气度不高，公司业绩依然承压。

    　　原料价格上涨，盈利能力下滑。2022 前三季度公司机制纸售价同比下滑，叠加原材料价格同比上涨，公司盈利能力持续下滑。公司22Q3 毛利率12.36%，同比下滑2.89pcts，环比22Q2 同样下滑2.87pcts，盈利能力下滑。费用率方面， 公司三季度销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别同比变动+0.02/-0.59/-0.51/-2.72pcts 至0.85%/2.59%/3.40%/5.35%，整体费用率呈下滑趋势，在外部环境动荡情况下内部控制有所成效。综合来看，22Q3 公司净利率为0.32%，同比下降0.40pct。我们预计，公司盈利修复仍需持续关注上游原料价格，以及经济恢复及下游需求情况。

    　　产能持续扩张，坚定推进浆纸一体化。公司持续推进浆纸一体化战略，提升木浆自给率以强化成本端优势、弱化自身周期属性，目前木浆总产能约430 万吨。黄冈晨鸣二期项目仍在推进，建成后预计新增造纸产能150 万吨/年（白卡纸、文化纸），以及机械浆产能52 万吨/年，将夯实公司浆系纸龙头地位。

    　　2022 年9 月，寿光美伦生活纸项目建成试运行，全自动生产线可生产各规格生活用纸，年产能4.9 万吨，预计将进一步优化公司资源配置，加快新旧动能转换，促进产业升级转型。预计后续需求及供需错配逐步好转、行业景气度提升，叠加成本端压力缓解，中期业绩水平有望持续改善。

    　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2022-2024 年实现归母净利润3.94/9.12/12.20 亿元，分别同比变动-81%/+132%/+34%，对应22 年PE 为36X，PB 为0.7X，维持“强烈推荐”投资评级。

    　　风险提示：原材料价格波动风险，下游需求增长不及预期，项目投产不及预期。

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