公司总览。首开股份是北京市属国有房企，控股股东为首开集团。截至2022Q3，大股东首开集团控股52.65%，股权结构稳定，君康人寿、横琴人寿、百年人寿三家险资持股也彰显公司价值。公司房地产业务起步于北京，向京外核心城市扩张的同时持续巩固大本营优势。

    土地储备量足质优，立足北京，布局核心一二线。截至2022年6 月末，公司存量土储建面2299.7 万方，对应土储倍数约为6.1 倍，在上市房企中领先。公司重点布局高能级城市，存量土储39.6%布局在北京，83.7%位于一二线，京外重点布局苏州、福州、成都、厦门等核心城市。2021 年以来，随着房地产市场下行，公司审慎扩张土储，拿地强度回落，但拿地进一步集中于北京等核心城市，2021 年以来一二线拿地金额占比保持在90%以上，2021 年、2022 年1-10 月北京拿地金额占比分别达到72%、93%。

    销售韧性强，已售未结资源充足。依托优质且充裕的土储，市场下行期公司销售表现出较强韧性，2022 年1-10 月全口径销售金额排名自2021 年38 位提升至第22 位，9 月以来销售改善更明显，10 月销售金额当月同比已由负转正；此外，今年1-10 月销售金额权益比上升至67.7%，较2021 年上行了9.5pct。2022年公司新开工积极，上半年新开工面积同比增长27.5%，是11家披露数据的样本上市房企中唯一正增长的公司，后续销售增长有保障。2022H1 公司合同负债639 亿元，相比2021 年末增长14.5%，为下半年结算提供保障。

    顺势而为，偿债能力持续优化，融资渠道畅通。（1）行业下行期公司更加注重财务安全性，2021 年以来降负债成效显著，2021H1 净负债率、剔预资产负债率相比2020 年末各降低33.4pct、2.6pct，现金短债比2021 年以来持续保持在1 以上。

    （2）在行业融资环境不断收紧的背景下，公司作为头部地方国企，背靠北京国资委，融资渠道顺畅。2022 年以来公司积极发行债券进行融资，截至11 月30 日累计发债209 亿元，净融资149 亿元，发债久期拉长、成本维持低位。此外，政策支持优质房企融资下公司融资渠道也不断丰富。

    投资建议：（1）房地产业务板块。根据公司已披露的新开工、竣工情况，结合龙头房企享受供给端收缩带来的集中度上升，假设公司2022-2024 年销售金额增速为-20%/10%/10%，预测公司2022-2024 年房地产开发板块营业收入增速为-37%/25%/16%；（2）其他业务板块。结合过往收入增速和毛利率，预测2022-2024 年公司酒店物业经营等营业收入增速为5%，毛利率维持40%左右。综合来看，预测公司2022-2024 年营业收入分别为427/532/616 亿元，归母净利润分别为4.2/12.3/19.3 亿元，EPS 为0.16/0.48/0.75 元，每股净资产为12.90/13.70/15.02元。首次覆盖，给予“增持-A”评级，6 个月目标价8.50 元/股。

    风险提示：房地产政策推进不及预期、统计口径偏差、房地产销售下行超预期、结算面积弱于预期等。

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