事件：公司发布2023 年一季报，2023 年一季度实现收入11.10 亿元，同降1.67%；归母净利润311.11 万元，同降88.15%；实现扣非归母净利润-1553.64万元，同降225.80%。

    　　年初折扣延续、库存逐步消化，Q1 收入和利润承压：收入端，公司2023Q1收入同降1.67%，主要系春节停窑检修以及经销商库存影响。目前经过Q1 消化，库存逐月改善并恢复至正常水平，从终端需求来看目前存在回暖趋势。利润端，公司2023Q1 整体毛利率为30.44%，同比下降5.47pct，主要系部分产品延续2022Q4 折扣所致。公司2023Q1 销售/管理/研发/财务费用率分别为9.6%/14.9%/6.2%/0.03%，分别同比-1.9pct/-1.4pct/+1.1pct/-0.2pct。期间费用率整体同比-2.4pct，主要系1）产品折扣下计提市场推广费减少，带动销售费用率下降2）提前开工缩短停窑时间、停工损失减少带动管理费用率下降；同时公司持续投入智能产品研发，研发费用率提升。年初加大市场推广叠加淡季仍处库存消化阶段使得净利率同步下行，2023Q1 公司归母净利率为0.28%，同比-2.05pct。同时，公司扣非归母净利润转负主要系存在948 万政府补助以及813 万参股子公司佛山农商银行分红。

    　　销售回款增加及淡季采购减少带动经营现金净流出修复：2023Q1 公司经营活动现金净流出5.81 亿元，同比减少1.58 亿元净流出，主要系Q1 销售回款增加叠加采购付款及缴纳税费减少。公司2023Q1 收现比110%，同比+6.4pct；付现比176%，同比-15.0pct，公司现金回收能力提升。截至2023Q1公司应收账款及票据、存货、应付账款及票据、预收账款及合同负债为3.38/13.67/18.30/2.56 亿元，较2022 年底-20.4%/-0.9%/-33.0%/-3.8%。公司应付账款大幅减少主要系Q1 淡季期间相关产品产量、原材料采购等较低，对应产生应付账款相对较少，以及上年末应付账款到期付款。

    　　智能化持续加码，全渠道布局助力国牌腾飞：公司推进智能产品研发，一方面智能座便器在陶瓷卫浴业务中的渗透率持续提升，2022 全年智能坐便器收入13.89 亿元，占总收入18.49%同增1.73pct；另一方面公司致力于全产品线智能化布局。此外，公司深化线上线下全渠道布局，线下零售端公司主要增加家装店及乡镇店，同时公司通过经销方式积极拓展家装渠道，2022 年实现家装渠道收入10.45 亿元同增9.19%；线上端公司自建电商运营团队并加大新兴渠道的布局和投入力度，2022 年直销电商实现收入6.96 亿元同增10.27%。

    　　投资建议：伴随着国家稳定房地产市场的各项政策落地实施，后端装修市场需求有望逐步复苏，叠加公司渠道建设日趋完善、智能家居产品更加丰富、自产率提升，公司的收入及业绩有望恢复较快增长。我们预测公司2023-2025 年归母净利润为7.08/8.60/10.39 亿元， 2023-2025 年同比增速　　19.33%/21.59%/20.79%，对应EPS 分别为0.73/0.89/1.08 元/股，最新收盘价对应2023-2025 年PE 分别25/21/17，维持“增持”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧；地产波动导致终端销售不及预期；渠道开拓不及预期。

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