公司2022 全年实现归母净利润161.2 亿元，同比-34.3%，其中4Q22 实现归母净利润34.7 亿元，同比-17.1%。1Q23 公司实现归母净利润27.8 亿元，同比-49.6%。尽管合资品牌持续承压，但公司新车型逐渐放量，带动新能源汽车和海外销量持续向上，有望开启自主车型周期，“自主品牌+新能源+出海”三驾马车料将为公司未来发展提供支撑。维持“买入”评级。
投资收益下滑，公司业绩表现受到一定影响。公司2022 年实现营收7209.9 亿元，同比-5.1%；实现归母净利润161.2 亿元，同比-34.3%。公司2023Q1 实现营收1406.6 亿元，同比-20.4%；实现归母净利润27.8 亿元，同比-49.6%。公司2022 年及1Q23 收入和利润下降主要受价格战下行业竞争加剧和合资品牌投资收益下滑的影响，4Q22/1Q23 公司合并口径联合营投资收益分别为33/23 亿元，分别同比-29%/-49%。公司4Q22 毛利率为9.5%，同比+4.4pcts，环比-0.4pct，同比变化主要原因是4Q21 会计准则对销售费用的调整导致基数较低，环比基本保持稳定。
合资销量盈利持续承压，自主品牌稳健增长。燃油车市场收缩，合资品牌面临材料成本的同时，加大折扣应对市场竞争，导致盈利能力下降。上汽大众2022 年实现净利润87 亿元，同比-14.3%，单车利润约0.66 万元，同比-0.16 万元；上汽通用2022 年净利润约56 亿元，同比-23.2%，单车净利润约0.48 万元，同比-0.07 万元。受去库存下市场价格竞争的影响，公司合资品牌销量承压，自主品牌韧性强。1Q23 上汽大众/上汽通用/上汽乘用车分别实现销量23/18/20 万辆，分别同比-32%/-32%/+1%。自主品牌已成长为支撑公司销量的重要引擎，2022年公司自主品牌整车销量达到278.5 万辆，占公司总销量52.5%；海外销量中，自主品牌占比达到2/3。公司将继续推进品牌结构转型，缓解合资压力，自主品牌销量占比有望进一步提升。
新能源销量持续增长，新车型产品力出众。2022 年公司新能源汽车累计销量107万辆，同比+46.5%；4Q22 新能源汽车销量37.5 万辆，同比+47.8%，环比+22.5%。公司2023 年上半年以来先后推出智己LS7、飞凡F7 等新车型，聚焦中高端智能电动化，推动产品结构升级。其中，根据公司公告，智己LS7 搭载巨幅前穹顶、感知交互智能座舱，并将于6 月向用户推送高速高架NOA，以优质驾驶体验得到市场认可，2023 年4 月销量1930 辆，位居30 万元以上中国品牌纯电SUV 销量第一，我们预计LS7 将持续放量，提高公司自主品牌影响力。
新能源新车型带动公司自主品牌持续向上，根据公司2022 年年报，2023 年智己+飞凡公司销量目标为10 万台，新能源车销量目标保持同比40%增速，2023年销量达到150 万辆。
中国整车厂出口龙头，看好2030 年海外销量突破百万辆。2022 年公司出口及海外基地累计销量102 万辆，同比+45.9%，占行业乘用车出口近1/3。1Q23 出口及海外基地销量26 万辆，同比+49.6%，出口销量持续高增。2022 年公司的MG 品牌海外销量首次突破50 万辆，首款全球车型MG4 在欧洲上市后，月订单超1 万辆，在当地已形成稳固的客户认知，产品竞争力强。公司已在海外形成2 个“十万辆级”和4 个“五万辆级”区域市场，泰国基地2022 年实现盈利，成为中国车企出海先锋。预计公司将持续开拓海外市场，领跑中国品牌国际化，2023 年海外销量有望达到120 万辆。
风险因素：宏观经济增速放缓；行业销量不及预期；合资品牌发展逊于预期；公司新车型市场接受度低于预期；供应链风险。
投资建议：公司出口表现强劲，随着成本费用进一步优化，2023 年有望实现量利齐升。公司加速品牌结构转型，以强韧性的自主品牌缓解合资压力，同时持续完善电动化布局，加快智能化落地，新能源车型爬坡放量，助力海外市场份额的提升。“自主品牌+新能源+出海”三驾马车将为公司未来发展提供有力支撑。目前整车行业处于持续价格战中，且格局短期尚难明朗，为公司业绩带来一定压力，我们下调公司2023/24 年净利润预测至129 亿/119 亿元（原净利润预测为190 亿/200 亿元），新增2025 年净利润预测149 亿元；我们下调公司2023/24年BPS 预测至24.67/25.30 元（原BPS 预测为25.38/26.52 元），新增2025年BPS 预测26.22 元。我们采用PB 估值方法，回顾公司过去两年的历史PB在0.58-0.79，因此我们以2023 年净资产预测为基准，结合公司历史中枢，给予0.68 倍PB，对应目标价17 元，维持“买入”评级。
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