投资摘要

    TWS 芯片白牌龙头厂商，AIOT 产品下游应用多点开花。中科蓝讯从TWS 耳机芯片起家，产品主要定位高性价比白牌市场，应用领域从TWS 耳机拓展至蓝牙音箱、智能手表、智能家居等物联网终端设备；客户方面正在从白牌往品牌突破，目前已陆续进入传音、联想、摩托罗拉、boAt、天猫精灵、科大讯飞等知名终端品牌供应体系。公司海外客户占比60-70%，受亚马逊渠道调整以及下游消费电子需求、上游成本提高等多重因素的影响，22 年业绩有所承压，但22Q4 以来需求逐步好转，助力公司率先从周期底部回归。

    TWS进入边际创新，性价比路线有望持续提升份额。公司过去产品主要定位白牌市场，采用RISC-V架构，在功耗、降噪等功能设计和芯片面积/成本持续优化，不断提升产品竞争力和性价比，据潮电数据显示，22年公司全球TWS主控芯片销量份额为20%，市占率仅次于杰理（26%），随着TWS迈入边际创新阶段，品牌客户也将更加关注产品性价比，同时公司持续迭代提升原有产品线的综合竞争力，我们预计公司有望进一步提升其在白牌市场的份额。

    中高端“讯龙三代”新品导入中，有望突破一线品牌客户，打开新成长空间。22 年公司新推出的讯龙三代系列产品，采用台积电22nm 制程，可用于中高阶耳机、音箱、智能手表产品等，目前正处于客户导入阶段，同时高阶产品毛利率有望在30%-40%，带动公司整体盈利水平提升。此外，公司募资16 亿积极拓宽产品线，包括智能蓝牙音频、物联网芯片等项目，其中针对智能家居市场推出的蓝牙BLE（低功耗蓝牙）芯片于近期完成工程MPW 流片。以ChatGPT 为代表的AIGC 系统是对智能家居交互方式的升级，未来可应用于智能音箱、家庭陪护机器人等智能家居产品，公司或有望抓住AI 时代机遇，迎新一轮成长。

    投资建议

    首次覆盖给予“买入”评级。我们预计23-25 年公司归母净利为2.24/3.05/4.20 亿元，同比+59.1%/+35.9%/+37.7%，对应EPS 分别为1.87/2.54/3.50 元，PE 为42/31/23。伴随下游需求逐渐复苏，新品有望向下游品牌客户端导入，未来成长空间广阔。

    风险提示

    下游终端需求复苏不及预期、行业竞争加剧、研发进度不及预期

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