投资要点

    　　事件：公司发布2023 年中报：23H1 总收入/归母净利/扣非归母净利分别为1.25/0.12/0.09 亿元，同比-16.87%/-36.73%/-40.70%，其中23Q2 总收入/归母净利/扣非归母净利分别为0.69/0.08/0.06 亿元，同比-25.73%/-45.32%/-46.11%。

    　　23H1 白酒糟生物发酵饲料占比提升，河湖淤泥业务拖累营收。2023H1 公司白酒糟生物发酵饲料业务收入0.74 亿元，同比增长26.73%，收入占比59.45%、同比提升20.45pct，公司积极调整业务结构，白酒糟生物发酵饲料业务占比持续提升。拆分量价来看：1）量：23H1 销量3.46 万吨、同比+25.9%，其中古蔺路德产品销量3.19 万吨，同比+16.30%，金沙工厂落地投产，但由于下游需求偏弱导致销量低于预期，公司积极拓展大客户，预计下半年新厂销量将稳步提升至理想状态；2）价：吨价同比+0.72%，相对稳定。河湖淤泥业务表现不佳拖累营收，23H1 收入0.19 亿元，同比下滑72.26%，主要系新落地项目处于筹建期和运营初期，收入贡献较少，且部分运营项目于上年度已完工。23H1 工程泥浆业务收入0.31 亿元，同比增长36.60%，主要受益于绍兴地区基建复苏。

    　　毛利率小幅提升，业务拓展至费用率增加，归母净利率有所下滑。23H1 毛利率为34.92%，同比+1.72pct，23Q2 毛利率33.91%，同比-1.77pct，主要系工程泥浆业务影响。23H1 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为2.75%/15.89%/4.30%/0.77%，同比+1.07pct/+6.20pct/-1.66pct/+1.63pct。由于业务拓展需要，公司扩充销售及管理团队致职工薪酬、差旅等费用增加，销售及管理费用率同比提升。综合以上因素，23H1 归母净利率为9.30%，同比-2.92pct，其中Q2 净利率11.46%，同比-4.11pct。

    　　盈利预测与投资建议：根据23 年中报调整盈利预测，预计2023-2025 年营业收入分别为4.54/9.20/14.04 亿元，同比增长32.66%/102.65%/52.68%，归母净利润分别为0.63/1.48/2.33 亿元，同比增长141.37%/136.53%/57.10%，EPS 为0.62/1.47/2.31 元，对应2023 年7 月28 日收盘价，PE 为44.08/18.64/11.86倍，维持“增持”评级。

    　　风险提示：原材料价格波动风险，白酒糟资源化项目落地进度不及预期，生物饲料提价不及预期，河湖淤泥新增订单不足的风险。

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