核心观点：

    　　上半年业绩下降，主要受斜沟矿长协比例提升综合售价下跌影响大。

    　　公司发布2023 年中报，上半年公司实现归母净利润45.2 亿元，同比下降18.8 亿元或29.4%（调整后）；扣非归母净利润45.5 亿元，同比下降19.8%。Q2 归母净利润20.5 亿元，同比-43.4%，环比-17.0%。

    　　煤炭业务：上半年毛利率65.3%，晋兴能源和华晋焦煤贡献归母净利润降至16.2 和6.5 亿元。公司上半年煤炭业务收入171.7 亿元，同比-19.7%；业务毛利率65.3%，同比-6.5pct。煤炭分部利润总额77.9 亿元，同比-29%。分公司来看，晋兴能源、华晋焦煤和水峪煤业实现净利润18.0/12.7/8.1 亿元，同比分别为-46.2%/-22.5%/+1.7%，其中晋兴能源斜沟矿由于长协比例提升售价下降，收入同比-30%，贡献归母净利润从30.0 亿元下降16.2 亿元。此外，上半年华晋焦煤贡献归母净利润6.5 亿元，同比-22%（22H1 和22 全年分别为8.4、14.3 亿元）。

    　　非煤业务：上半年亏损3.2 亿元，与去年同期基本持平。根据中报，上半年公司煤焦、电力和建材分部亏损分别为0.9 亿元、1.8 亿元和0.5亿元，非煤业务合计亏损3.2 亿元，去年上半年和全年分别合计亏损3.1 亿元和13.4 亿元（以上口径均为利润总额）。

    　　盈利预测与投资建议。根据煤炭资源网数据，6 月中旬以来焦煤市场企稳回升，山西地区市场煤价累计上涨130-400 元/吨，长协煤价表现平稳。公司煤炭销售结构中长协比例高，中长期业绩稳健性提升。华晋焦煤注入后，公司煤炭资源优势和盈利能力进一步增强。同时，公司分红率较高，21 年度和22 年度分红比例分别达79%和64%。预计23-25年归母净利润分别为84.6、87.7 和92.5 亿元，给予公司23 年8 倍PE，对应合理价值11.93 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。下游需求增速低预期，煤价超预期下跌，公司成本费用控制不及预期等。

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