事件：北新建材发布公告，公司有意收购嘉宝莉的控制权，并与嘉宝莉的第一大股东香港世骏达成初步意向，9 月20 日双方签署《交易条款备忘录》《诚意金协议》，北新拟支付1000 万元尽调诚意金（支付给以北新名义开立并由双方共同监管的银行账户）。当前，尽职调查、审计、评估等相关工作尚未完成，交易方案、交易对价未定。

    　　点评：涂料翼，待振翅

    　　首先，“一体两翼”，将再下一城。嘉宝莉总部位于广东江门，业务涵盖建筑、家具、工业涂料等领域，拥有9 大生产基地，是中国涂料行业10 强、全球涂料25 强企业。根据涂界，2022 年嘉宝莉总收入44.74 亿元，其中，建筑涂料30亿元（工程建涂17 亿元）。2023 上半年北新工业及建涂营收2.09 亿元，如果顺利收购并表、将大幅提升建涂规模。

    　　第二，股权结构穿透后，多为家族成员、核心管理层持股。嘉宝莉第一大股东为香港世骏（持股31.41%），第二/三/四股东为江门市承胜投资、江门志成咨询、江门市卓誉投资持股比例均超10%、合计持股49.18%。

    　　第三，知名涂料企业是稀缺资产。嘉宝莉工程建涂在中国市场市占率约2.43%，因环保、大B风险、原材料波动、地产调控的影响，涂料行业呈现一定程度出清，全国性品牌、拥有完善的客户结构的品牌、拥有多地产能布局的品牌已不多见。涂料不仅是生产制造业，也是消费品，同时竞争激烈，收购比自建多了经验优势、节省时间成本。

    　　第四，涂料版图“羽翼渐丰”。2021 年7 月成立北新涂料， 同年9 月收购天津灯塔涂料49%股权，2023 年4 月受让灯塔涂料剩余51%股权，叠加嘉宝莉的意向收购，涂料板块从建涂到工业，逐步完善布局。

    　　投资建议：我们持续看好北新①“一体两翼”战略稳步推进，“做专涂料”发展涂料翼；②石膏板向“消费品”加速转型；③短期地产竣工景气较高；④防水资产逐步发挥正贡献。我们预计公司2023-2025 年归母净利为40.1、43.1、46.3 亿元，现价对应PE 为13、12、11 倍，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：新业务拓展不及预期；地产政策变动不及预期；原材料价格波动的风险。

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