投资要点

    　　下游需求升级加速IC 载板国产化替代进程，布局FCBGA 进阶载板赛道形成先发优势，在产在研双轮并进领跑国内载板业务。

    　　PCB 样板、小批量板领导者，持续深耕半导体业务公司是国内PCB 样板、快件、小批量板龙头企业，前瞻布局IC 载板。受经济弱复苏、行业需求筑底、竞争加剧等因素影响，2023H1 营收、归母净利润分别为25.66、0.18 亿元，同比下降4.81%、94.98%。短期公司在FCBGA 基板项目投入较大、珠海兴科处于产能爬坡阶段、员工持股计划费用待摊，费用端存在压力。

    　　IC 载板市场规模快速提升供不应求，国产化进程加快正当其时根据Prismark 数据，2022 年全球IC 载板行业规模达到174.15 亿美元，同比增速20.9%， 2022-2027 年CAGR 为5.10%，是PCB 中增速最快的品类。目前全球前十大IC 载板厂商均来自日、韩、中国台湾。中国大陆IC 载板主要供应商有深南电路、兴森科技、珠海越亚等，相较日、韩、中国台湾进入载板领域较晚。全球FCBGA 载板供应商有限，供不应求，多以满足海外需求为主。受益于下游智能驾驶、AI、云计算、智能穿戴等技术持续升级与应用场景不断拓展，IC 载板市场前景良好，国产化正当其时。

    　　前瞻布局IC 载板国产化，有望实现先发优势公司CSP 封装基板现有产能为3.5 万平方米/月，其中广州基地产能为2 万平方米/月，已接近满产；广州兴科珠海基地产能为1.5 万平方米/月，产能利用率超过50%。得益于行业需求逐步回暖，CSP 封装基板产能利用率逐季提升。广州FCBGA 封装基板项目拟分期建设2,000 万颗/月（2 万平方米/月）产线，一期厂房已于2022 年9 月完成厂房封顶，目前处于设备安装、调试阶段，预计23Q4完成产线建设，开始试产。珠海FCGBA 封装基板项目产能200 万颗/月，已于2022 年12 月底建成并成功试产。部分大客户技术评级、体系认证均已通过，等待产品认证结束之后进入小批量生产阶段。目前已与多家芯片设计公司、封装厂建立联系，争取导入批量订单。随着产能持续扩张，公司有望形成先发优势。

    　　盈利预测及估值

    　　我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为58.4/72.8/97.9 亿元， 同比增速9.05%/24.70%/34.48%；归母净利润为2.3/4.6/8.0 亿元，同比增速-55.94%/97.33%/74.70%；EPS 为0.14/0.27/0.47 元，当前股价对应PE 为110.84/56.17 /32.15 倍。基于布局ABF 载板国产化企业数量有限，公司产品落地节奏领先，公司率先卡位有望形成先发优势，同时积极布局高需求、高增长应用领域，未来成长确定性较为明显。综上，首次覆盖兴森科技，给予“增持”评级。

    　　风险提示

    　　原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、下游需求波动风险、汇率风险。

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