新任管理层落地，十大举措剑指业务痛点，期待转型调整期后的高质量发展。2023 年12 月20 日，金管局核准杨玉成先生担任公司董事长的任职资格。杨董此前任申万宏源集团和申万宏源证券党委副书记、申万宏源证券执行董事、总经理、执委会副主任，在金融行业内经验丰富，在改革整合、投研资管及内控管理方面具有深入洞见。杨董指出新华保险在核心竞争力、区域布局、客户经营、激励约束、产品服务、科技赋能、康养协同方面面临七大挑战，提出大力推进专业化、市场化改革的发展方向，并明确区域发展、队伍建设、客户服务、渠道发展、产品研发、机制改革、资源配置、科技赋能、风控合规、党建引领十大发展举措，我们看好改革政策落地对加速负债端转型进程的积极作用。

    　　负债端改善态势有望延续。2023H1 新单、NBVM 双升驱动NBV 增速转正，同比+17.1%至24.74 亿元。1）渠道：个险渠道改革成效有望显现，银保渠道或将迎来量价齐升。1 月1 日代理人新基本法落地，有望通过优化生产关系激活生产力提升的内生动能，高质量转型步入加速期；后“报行合一”时代，银保渠道有望受益于银行“以量补价”策略及销售费用调降带动NBVM 提升趋势。2）产品：结构、交期优化，有望带动NBVM 提振。公司基于客需变化调整产品策略，储蓄险接棒健康险成为新的业绩增长点，随着产品结构调整到位、以趸促期效果显现，预计NBVM 有望进一步回升。3）经营：经营效率有望持续提升。2016-2022年新华保险运营经验偏差保持正贡献，是唯一一家实现持续正贡献的A 股上市险企，合计贡献内含价值增量164 亿元，我们看好降本增效导向下进一步改善趋势。

    　　资产端权益配置比例较高，积极借力专业机构赋能投资表现。1）长期投资经验偏差对EV 实现正向贡献，权益配置比例较高。9M23 公司年化总/净投资收益率分别为3.7% / 3.4%，yoy-0.5pct / -1.2pct，2013-2022 年总/净投资收益率均值分别为5.40%/4.86%，经济经验偏差累计实现70.06 亿元的正贡献；截至2023 年6 月末，公司资产配置中权益占比24.6%，其中分类为FVOCI 的资产占总投资资产的0.5%，新准则下市场表现或将更直观地传导至利润表。2）推陈出新，借力专业机构赋能投资表现。23Q4 公司发布与中国人寿、中金资本合作设立私募基金公司的公告，致力于挖掘二级市场优质股票、持有型不动产的配置机会，在市场波动、会计准则调整的大背景下积极探寻资金配置的新方式，有望对投资表现形成助益。

    　　投资分析意见：下调盈利预测，维持“增持”评级，目标价为42.45 元。考虑到资本市场波动的影响，下调原会计准则口径下23-25E 归母净利润至61/109/144 亿（原预测23-25E 为111/116/125 亿），同比分别-37.7%/+78.5%/+31.6%。复盘近年来板块表现，我们认为人身险公司估值主要受三重因素影响：1）对于NBV 是否重回增长存在分歧；2）内含价值折价：

    　　对于利差损风险、费差损风险的担忧及精算模型的不透明折价；3）资产端风险事件。受改革转型进程影响，新华保险估值低于同业，但高弹性的特质受到市场认可。绝对估值法测算2024年公司目标价为42.45 元/股，对应2024 年0.46 倍P/EV 的估值，维持“增持”评级。

    　　风险提示：政策趋严风险；利率下行风险；权益市场波动风险；经济恢复不及预期。

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