事件描述

    邮储银行发布2023 年年报，全年营收增速2.3%（前三季度增速1.2%），归母净利润增速1.2%（前三季度增速2.4%），年末不良率0.83%，拨备覆盖率347.57%。

    事件评论

    营收增速逆势回升，投资收益非息拉动。全年营收增速2.3%，较三季报逆势回升，其中利息净收入3.0%（前三季度增速3.1%），非息收入同比下滑1.1%（前三季度下滑6.2%），其中手续费净收入下滑0.6%，投资收益+公允同比增长20%，拉动营收环比回暖。归母净利润增长1.2%，较三季报降速，主要受代理费增加影响，成本收入比同比上升。

    信贷保持较快扩张，增量结构改善。全年贷款增长13.0%，作为国有大行，2023 年继续积极投放，增量结构上，全年对公、零售新增量占比分别为58%、45%，零售贷款增量较2022 年回升。Q4 贷款环比增长1.6%，其中对公增长1.8%，零售增长1.5%。各类零售产品中，个人小额贷款全年增长22.6%，是增长最快品种，另外按揭、其他消费贷、信用卡等全年均实现正增长。全年存款增长9.8%，年末活期占比28.9%，较6 月末-0.8pct。

    净息差持续下行，存款成本继续改善。全年净息差2.01%，较三季报下降4BP，同比下降19BP。全年贷款收益率4.13%，较2023H1 下降11BP，其中零售收益率下降17BP，反映存量按揭降息影响。考虑到邮储银行按揭贷款占比高（2023 年末占比28.7%），今年Q1 受重定价以及LPR 下调影响重，预计2024 年净息差依然有较大压力。存款成本继续改善是主要亮点，全年存款成本率1.53%，较2023H1 下降1BP，同比逆势下降8BP，其中对公活期较中报继续上升，反映企业客户议价能力；个人客户定、活期存款利率较中报均有所下降，受益于存款利率下调政策。预计2024 年存款成本改善趋势可持续，前期存款挂牌利率下调红利继续释放，同时定期化趋势边际缓和，缓解资产价格下行压力。

    资产质量指标总体优异，零售不良生成有所波动。年末不良率0.83%，环比+2BP，全年不良新生成率0.85%，较前三季度上升3BP，零售、对公不良生成率较2023H1 均上行。

    零售贷款中，个人小额贷款不良生成率较上半年上行10BP，当前经济复苏基础仍有待夯实，邮储银行作为零售型银行，零售资产质量波动属于合理情况。对公领域中，年末房地产对公贷款不良率2.45%，较6 月末上升144BP，不过不良率绝对水平依然在国有大行中最低，同时房地产对公贷款占比较低，对全盘资产质量影响有限。年末拨备覆盖率347.57%，环比-16pct，目前拨备依然丰厚，营收承压环境下，降低拨备反哺利润。

    投资建议：资产质量绝对水平依然优异，长期角度零售愿景清晰。2023 全年经营情况稳定，Q4 营收逆势回升，资产质量指标总体优异，拥有近四万网点+6.6 亿个人客户，长期看依然是零售愿景清晰、资源禀赋雄厚的大型银行。预计2024 年营收增速-2.4%、归母净利润增速0.8%，对应A 股估值0.56x2024PB，2023 年分红比例32%，对应A 股股息率5.5%，预计未来分红比例保持稳定，股息率具备吸引力，维持“买入”评级。

    风险提示

    1、 经济下行压力加大，净息差继续收窄；

    2、 资产质量波动，不良率明显上升。

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