打造肝素全价值链商业模式，转型制剂出口铸造业务新升级。健友股份始终以前瞻性的眼光布局肝素产业链的发展。维持战略性库存管理策略，打造从粗品+原料药+制剂的一体化布局，提升议价能力，稳步快速发展。

    　　注射剂步入放量阶段，为国内稀缺的注射剂出口标的。公司自2018 年以来积极拓展产品线，目前已有二十多个品种在海外多个国家获批。从注射剂获批ANDA 数量来看，公司排名第一，并有大量注射剂品种在管线储备，公司注射剂龙头地位逐渐稳固。凭借超高无菌注射剂质量水平和销售团队布局，公司注射剂出口有望快速放量，为国内稀缺的注射剂出口标的，享有一定的估值溢价。

    　　多年布局迎来收获期，原料药景气度持续，公司将继续保持快速增长。健友股份原料药业务未来三年有望保持景气度持续，制剂板块国内保持高速增长、出口开始放量，CDMO 业务保持稳定增长。随着制剂出口兑现，有望业绩增长驱动力从原料药量价齐升转变为制剂出口兑现，顺利实现从原料药转型制剂，长期利润空间在30 亿元以上。

    　　市场对公司价值存在低估。我们预计公司2020、2021、2022 年归母净利润分别为8.53、11.47、15.31 亿元，同比分别增长41.1%、34.4%、33.5%，对应 PE 分别为48 倍、35倍、26 倍。对公司采用相对估值（PEG 对比）方法进行估值，得到公司目标市值504 亿，相比2020 年9 月28 日总市值405 亿元，还有24.4%的空间，首次覆盖给予“买入”评级。

    　　风险提示：肝素原料药价格下行风险、注射剂出口放量不及预期、产品获批进度低预期。

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