投资要点

    　　三季报业绩超预期。公司披露三季度业绩，前三季度公司营业收入为2000.23 亿元，同比减少7.77%。净利润为78.59 亿元，同比下降12.86%。

    　　其中三季度单季实现利润总额53.1 亿元，环比二季度增幅51%；实现净利润38.57 亿元，环比二季度增长56.4%，同比增长43.9%，大幅超出市场预期。

    　　盈利增长主要来自板材涨价。公司三季度完成铁产量1084.2 万吨，钢产量1185.3 万吨，商品坯材销量1128.8 万吨，公司产销量与二季度相比变化不大，即利润增长主要来自毛利上升；而考虑到三季度铁矿石价格维持高位，故利润贡献实质上主要来自产品涨价。公司产品主要为板材、硅钢、钢管，没有螺纹钢，产品涨价主要发生在板材品种上。

    　　制造业复苏带来板材供需改善，板材价格进入中期上涨趋势。自二季度末开始，制造业链条集体复苏，从工程机械到汽车、家电，板材类产品需求大幅改善，对应的板材出厂价自5 月份开始连续6 个月上调，普遍涨幅在500-800 元/吨，其中镀锌、彩涂上涨超过1000 元/吨。

    　　涨价具备持续性。1）制造业复苏具备持续性。首先根据历史库存周期经验，制造业复苏至少持续一年半至两年；按照汽车、家电行业经验，目前仅仅是三年下跌周期后的小幅恢复，后续持续时间会较长；其次，我们近期调研了解到，集装箱制造、船舶制造、钢材直接出口也在好转，未来一段时间需求衔接良好；2）板材类产品热轧、中厚板、冷轧、镀锌、彩涂等，自2019 年来新增供给较少（新增供给集中在螺纹钢），导致目前相关产品产能利用率较高，普遍达到85%-95%（剔除淘汰样本后），行业供需偏紧，涨价弹性和持续性均较强。我们预计，后续冷系产品将延续缓慢涨价趋势，热轧品种也将恢复上涨趋势。

    　　高分红值得关注。上市以来，公司平均分红比例为47.5%。2019 年公司分红比例为50.2%，股息率4.88%。考虑2021 年公司三号高炉投产后，资本开支大幅下降，中长期来看不排除潜在分红和股息率进一步提高的可能。

    　　盈利预测与投资评级：我们预测2020/21/22 年公司营业收入分别为3105/3649/3850 亿元，增速分别为6.5%/17.5%/5.5%；净利润分别为120/170/180 亿元， 增速分别为-3.9%/41.8%/6.1% ； PE 分别为10.22x/7.23x/6.81x。考虑公司PE 历史区间10-30x，PB 区间0.5-3x，公司估值为历史底位，故维持“买入”评级。

    　　风险提示：原材料铁矿石价格上涨超预期；公司扩产进度不及预期。

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