事件： 公司公布 2016 年年报，期间实现营业收入 39.74 亿元，同比增长-6.15%，实现归母净利润 3.34 亿元，同比增长 21.31%，扣非后归母净利润 2.58亿元，同比增长-4.51%。同时公司拟每 10 股派息 2.35 元（含税）。

市场苗推广效果良好，未来 2 年有望持续高速增长。 公司生物制品业务整体收入增长 4.46%，招标下滑约 5%， 畜用市场苗收入同比上升 19.41%； 禽用市场苗收入同比上升 15.01%，毛利率整体下降 4.69%，主要由于折旧等成本提升。公司口蹄疫全年推广超过 1 亿，同比增长 76%，口蹄疫相对于上一年质量有明显提升，逐步得到大客户认可。蓝耳-猪瘟二联苗 9 月份上市推广以来，已解除养殖户对于免疫抑制性的担忧，同时效力得到部分客户肯定，预计 6 个月推广期完成后有望在 2 季度逐步放量。其他新品如伪狂犬等也推广顺利，同时公司建立起较为完善的推广与服务体系。 17-18 年，借助行业高端苗快速增长趋势，公司将在口蹄疫（ 2-3 亿）、二联苗（ 0.7-1.5 亿）、伪狂犬等大品种的带动下，生药市场苗业务进入快速增长通道。而招标业务受蓝耳、猪瘟取消招标影响，相应品种体量预计下滑 60-70%。

饲料与化药业务增长明显，为公司贡献主要扣非利润增量。 公司化药业务同比增长 34.71%，近年来国家不断通过二维码、环保审查等方式规范行业管理，打击小散乱类企业产品，公司化药业务凭借质量优势快速增长，而同时化药费用端上升不明显，未来 2-3 年这一部分将持续贡献业绩增量。公司饲料业务同比增长 22.07%，在长春和新乡产能逐步投放背景下，饲料板块实现 20%以上持续增长可期。

贸易业务下滑，投资收益带动整体业绩增长明显。 在规避风险的大背景下，公司贸易业务 2016 年战略缩减体量，体量下滑 37.36%，但影响净利润较少， 17 年预计有所回升。公司投资收益 1.71 亿元，同比增长 1.35 亿，扣非部分主要是公司减持金达威产生投资收益 0.78 亿元，同时其权益法确认损益 0.75 亿元。

后续激励机制完善、国际化等都为未来持续增长提供充足动力。（ 1）国改:当前国企改革方向日渐明朗，中央鼓励央企加快改革进程，公司当前公告中承诺 10 月 18 日前提出激励草案，作为中农发集团的最后一个待改革的上市公司标的，国改有望顺利落地；（ 2）国际化：公司已与默沙东签署战略合作协议，未来有望切入宠物疫苗等领域，在百亿新蓝海中开辟一块高成长性业务；（ 3）技改:公司当前持续进行口蹄疫工艺改进，并取得阶段性成果，未来有望继续提升质量水平，打开长期增长空间；（ 4）并购:公司当前手握 12 亿现金（发行债券融资），有望在饲料等协同领域进行并购，以完善综合服务商的布局。

当前在高端苗市场爆发的大背景下，建议投资者重点配置低估值、经营拐点显现的疫苗新贵中牧股份。 我们预计中牧股份 2017-2019 年分别实现销售收入 47.28 亿元、 56.91 亿元、 67.78 亿元，同比增长 18.98%、 20.37%、19.1%，实现归属于母公司净利润 4.12 亿元、 5.63 亿元、 7.75 亿元，同比增长 23.1%， 36.8%， 37.6%， 2017-2019 年对应 EPS 分别为 0.96， 1.31，1.8 元。 参照公司持续成长性，给与公司 2017 年业绩对应估值 35 倍，总目标市值 144 亿，目标价 33.6 元。

风险提示：市场苗推广不达预期，生产批次问题等

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