事件：公司发布年度业绩公告，年度实现营收4.05 亿元/-40.09%，实现归母净利润0.29 亿元/+150.06%，扣非归母净利润-1.60 亿元，主要系公司转让了5 家参、控股公司股权形成投资收益。其中单Q4 实现营收1.53 亿元/-0.84%，实现归母净利润0.39 亿元，扣非归母净利润-0.25 亿元。

    　　核心观点

    疫情冲击下公司业绩有所承压，下半年公司营收恢复明显。1）公司20 年实现营收4.05 亿元/-40.09%，疫情影响下业绩有所承压；但伴随着公司客流的恢复以及客单价提升，公司营收降幅有所收窄，20 年Q1/Q2/Q3/Q4 营收分别同比增长-72.52%/-61.30%/-35.20%/-0.84%。2）公司梵净山项目、三叠泉、千岛湖项目客流恢复情况较好，下半年分别接待游客77.76、22.86 和35.31 万人次，分别恢复至去年同期88%、61%和56%。3）公司20 年收到政府补助0.25 亿元/+261.39%。

    毛利率伴随客流恢复环比改善，管理费用率因固定成本占比高有所提升。1）公司20 年毛利率39.08%/-18.12pct，其中Q1/Q2/Q3/Q4 分别实现毛利率-63.47%/17.04%/59.90%/47.71%，伴随公司营收逐渐恢复，毛利率环比有所改善。2）公司20 年实现管理费用率37.22%/+16.74pct，销售费用率5.25%/-0.68pct，销售费用率管控良好，管理费用因固定成本占比高有所提升。3）公司20 年实现净利率6.63%/+3.12pct，净利率主要受非经常性损益影响。

    展望后续：公司于20 年底通过非公开发行股票募资3.63 亿元，资金压力有望缓解。短期看，随着国内疫情的好转以及疫苗接种率的上升，公司客流有望恢复，盈利能力有望好转。长期看，三特索道作为国内旅游资源超级运营商，拥有梵净山景区等著名景区项目，随着公司与凯撒旅业等合作的逐渐深化，市场竞争力有望增强。

    　　财务预测与投资建议

    由于21 年Q1 疫情有所反复，我们调整公司21-23 年EPS 预测为0.22/0.41/0.54 元（此前21-22 年为0.44/0.59 元），公司每股净资产为7.81/8.21/8.75（此前21-22 年为7.78/8.37 元），使用可比公司估值法，给予公司21 年2.14 倍PB，对应目标价16.71 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　疫情有所反复，核心景区盈利增速不及预期，景区自然灾害风险。

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