事件：

公司公告重大资产出售报告书。全资子公司成都我来啦（速递易运营主体）估值26 亿元， 三泰控股通过减资、股权转让、增资三步将速递易控制权转让予中邮集团，同时引入战略投资者驿宝网络（菜鸟网）和亚东北辰（复星集团）。本次交易后，成都我来啦出资额增加至 22.22 亿元，中邮资本、三泰控股、驿宝网络及亚东北辰分别持股 50%、34%、10%和 6%。

评论：

1、速递易估值 26 亿元，减资、股权转让、增资三步实现股权多元化

经收益法评估，成都我来啦（速递易运营主体）100%股权价值为 26.03 亿元，较账面净资产 21.9 亿元增值 4.13 亿元，增值率 18.85%。

1）减资： 本次重组前，成都我来啦为三泰控股全资子公司， 注册资本为 29 亿元，减资 11.52 亿元至 17.48 亿元。其中， 8.52 亿元返还至母公司募集资金账户， 2.9亿元转入资本公积，0.1 亿元为认缴而未实缴出资。

2）股权转让：三泰控股分别向中邮资本、驿宝网络和亚东北辰转让出资额 7.52亿元、1.5 亿元和 0.9 亿元，合计 9.92 亿元。

3） 增资： 中邮资本、驿宝网络和亚东北辰分别向成都我来啦增资 3.6 亿元、 0.72亿元和 0.43 亿元，合计增资 4.75 亿元。

本次交易后，成都我来啦出资额增加至 22.22 亿元，中邮资本、三泰控股、驿宝网络及亚东北辰分别持股 50%、34%、10%和 6%，分别获得 5 个、2 个、1 个和 1 个董事席位（合计 9 个）。董事长由中国邮政提名（兼法人代表），三泰控股获得两届（3 年/届）总经理提名权，管理团队完全市场化运作。

2、自提柜国家队成立，市场格局或将产生剧变

根据本次交易方案，中邮资本虽未获得过半数股权，但直接获得 9 个董事席位中的 5个（包括董事长），实际上形成对于成都我来啦的控制。 “速递易”品牌将改名为“中邮速递易”，成都我来啦也将择机以现金收购中邮快递柜业务 100%股权（2.1 万组快递柜）。参考速递易估值，我们估计中邮快递柜估值：26/5.6*2.1=9.75 亿元。如果本次整合得以推进，中邮速递易将拥有自提柜 7.7 万组，巩固自提柜市场的龙头地位（排名第二的丰巢约 5 万个） 。

本次交易整合了中邮集团、菜鸟供应链、复星集团的资源，通过资源整合，打通上下游渠道，可逐步培育成完整的物流闭环，增强速递易业务的市场竞争力。

3、利用率持续向好，广告潜力尚未释放

成都我来啦通过布放智能快件箱设备于大型居住区、商业区、校区、机关企事业单位综合办公区等人流密布区域，从而实现快递员集中、快速投放快件，客户 24 小时自助取件，媒体广告发布等基础功能。截至目前， “速递易”智能快递柜进入 79 个城市、5.5万个小区，布设智能快递柜 5.6 万组，合计箱格 262 万个，注册快递员超过 50 万，积累用户超过 5,000 万。

2014、2015、2016 年，速递易投件量分别为 8,400 万、2.2 亿、4.4 亿，2016 年入柜量占行业总量近 40%，日投件量峰值超过 250 万单。同时，速递易箱格使用率逐渐上升，而 16 年下半年公司对使用率较低的网点进行了调整，16 年 12 月箱格使用率达到60%左右。

从收入结构上看， 广告仍然是速递易收入的主体。 2016 年，为配合三泰控股业务推广，速递易智能柜为三泰控股预留了一部分的广告位，同年成都我来啦还将原有的广告位改造为框架式广告位，导致广告上刊率从 15 年的 38%下降至 15%。随着复星、菜鸟等战略投资者的进入，速递易将加大广告开发的力度，流量变现值得期待。

4、上市公司轻装上阵，17 年有望扭亏，首次覆盖给予“审慎推荐-A”评级

假设本次交易完成后，公司资产规模保持稳定，净资产规模较本次交易前增加 4.33 亿元。同时，剥离重资产，补充现金流，优化资产结构，公司净利润和每股收益均得到一定改善，有利于提高公司资产质量、改善公司财务状况，增强持续盈利能力。我们认为得益于 4 亿元左右的投资收益（处置速递易业务），公司 17 年有望扭亏， 首次覆盖给予“审慎推荐-A”评级。

5、风险提示：业务整合低于预期、快递柜竞争加剧

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