公司披露2021 半年报：归母净利409.75 亿元，同比+34.2%；归母净资产4714.5 亿元，环比年初+4.8%；EV 环比+6.6%、NBV 同比-19%。

    　　NBV 增速符合预期，EV 穿越周期问题增长。上半年NBV 同比-19%至298.7 亿，较Q1 的-13.2%进一步下滑，主因Q2 重疾险销售不达预期。“量方面”，21H1 新单保费同比-8.4%，其中Q1 和Q2 单季度增速分别为-6.4%/-14.4%， Q2 因行业重疾险销售普遍承压和代理人队伍环比下滑；“价方面”，整体NBVM 为22.3%，同比-2.9pct，预计主要是产品结构变化导致利润率下滑，尤其是Q2 重疾险销售承压后加大对年金险等产品的推广。上半年个险渠道NBV 289.4 亿，同比-20.8%，略低于整体的增速。内含价值11428 亿，环比+6.6%，其中新业务价值贡献2.8%增长，较20H1 的3.9%有所下滑主因NBV 同比负增长，而期望收益、投资偏差保持相对稳定，预计全年EV 增长13.5%左右。

    　　新单保费同比-8.4%符合预期，其中期交保费同比-14.3%，但10 年期及以上新单保费同比-26.7%，重疾险销售不达预期。从渠道看，个险FYP 同比-15%，代理人116 万，同比-32%，新单下滑导致脱落增加及公司主动加强队伍转型。21H1 人均产能为10392 元/月，同比+11%。

    　　投资收益大幅增长推动归母净利润+34.2%。上半年750 曲线下移9.5BP（20H1 下移10.8BP），公司增提准备金132.9 亿，较去年同期反而多提6.2 亿，但由于上半年兑现部分权益资产浮盈，推动总投资收益率同比+0.35cpt 至5.7%，投资收益同比+22%至1176 亿。

    　　投资建议：价值增速符合预期，队伍质量指标持续提升。EV 估值法给予公司21 年A 股0.9X PEV 估值（港股0.5X PEV），对应A 股合理价值38.75 元/股（港股17.9 港币/股），维持公司A/H 股“买入”评级。

    　　风险提示。全年新单增速不达预期，宏观经济下行导致利率下行。

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