事件：中国人寿披露2021 年中报，公司上半年总保费和营业收入分别同比增长3.5%和7.6%至4423 亿元和5526 亿元，NBV 同比下滑19%至298.7 亿元，归母净资产和内含价值较年初分别增长4.75%和6.6%至4714.5 亿元和1.14万亿元，上半年公司综合投资收益率同比提升21bp 至5.61%，业绩表现较好。

    　　保单继续率有所承压，判断个险队伍逐渐企稳1、 受较高的基数，较严的监管和人力清虚等多重因素影响下，上半年国寿个险期缴新单同比下降16.6%至686.5 亿元，新业务价值降幅较一季度扩大5.8pct 至-19%，个险新业务价值率同比下降2.67%至36.76%，我们判断价值率的下降一方面来自于十年期业务占期缴业务的比重由去年的47.

    　　9%下降至今年的42.1%，另一方面新重疾切换后新国寿福的价值率同比下降约15ppts,同时开门红产品鑫福临门和鑫耀至尊增加了了对投保者的利益，使得价值率略有下降；2、 国寿6 月末大个险代理人较年初下降16.5%至115 万，但我们对国寿人力不那么悲观，根据我们的跟踪，国寿上半年的人力脱落主要发生在1 季度，当前队伍已经逐渐企稳，更重要的是和同业的新增大减且脱落大增的双重负面情况相比，国寿坚持有量才有质，先量后质的基本规律，在新增代理人的组织工作还是抓的比较严实，上半年新增代理人的同比负增远低于同业；同时上半年国寿人均月产能同比增加9.05%至9066 元；3、 受去年保单业务质量下降影响，国寿上半年14 个月和26 个月的保单继续率均出现了较为明显的下滑，分别较去年同期下降8.4 和1.7ppts 至81.2%和81.60%，低继续率抵消了上半年费差益的幅度，使得国寿上半年运营经验正偏差同比收窄0.26ppts 至0.12%。公司当前已经在制定较严的保单质量管控办理办法，预计2023 年后继续率数据会有所回升；4、 我们预计国寿开门红准备依然会是行业中比较充分的。虽然受今年整体业务进度影响，预计全行业的开门红启动时间将明显晚于去年，但我们判断基于过去几年开门红良好的表现和积攒的经验，国寿依然会在统筹开门红的方面优于行业，推出基于客户分层的多产品，以及更加调动分支机构的积极性；国寿投资收益率表现较佳。国寿上半年投资择时较为精准，年初高点兑现了较多收益，上半年末可投资资产较年初增加8.8%至4.46 万亿元，上半年综合投资收益率同比提升21bp 至5.61%，带来0.3%的投资收益正偏差；投资建议：基于行业中各大公司比较的视野，国寿的中报表现尚可，新业务价值的环比下降幅度由于主要同业，且保持了一定的代理人新增入口，投资业绩保持了这几年的优秀表现，我们预测国寿全年ev 同比增长13.2%至12131 亿元，当前股价对于21 年PEV 为0.68 倍，维持买入评级；风险提示:权益市场大幅度下降，长期无风险收益率持续大幅度下行，新单保费增速不如预期

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