五粮液披露2021 年中报：五粮液2021 年上半年营业总收入367.52 亿元（+19.45%）；归母净利润132 亿元（+21.6%）；其中二季度营业总收入124.27 亿元（+18.02%）；归母净利润38.77 亿元（+23.03%）。

    　　事件评论

    　　单二季度收入增速符合预期，其中五粮液产品保持稳定双位数增，系列酒产品调整红利不断兑现。2021 年上半年营业总收入367.52 亿元（+19.45%），其中Q1/Q2收入增速分别为20.19%/18.02%，单二季度增长势头良好，符合先前预期。分档次看，上半年五粮液酒实现营收271.38 亿（+17.27%），其中价增（+9.37%）略快于量增（+7.22%）；系列酒实现营收69.64 亿（+38.57%），其中量增（+29.45%）快于价增（+7.05%），系列酒目前已完成去年全年营收的83.16%，在公司持续将“坚持、优化、调整”作为系列酒工作主线的背景下，未来调整红利有望持续兑现。

    　　受益于产品结构进一步优化，盈利能力稳步提升。2021 年上半年毛利率+0.42pct至74.96%，其中单二季度毛利率+1.35pct 至72.06%，毛利率提升主要受益于①五粮液产品中企业定制团购及经典五粮液等高价位产品的投放、以及②系列酒持续优化量价关系及产品结构。上半年公司期间费用率、营业税金及附加的占比波动均相对较小，其中期间费用率-0.62pct 至11.72%、营业税金及附加的占比+0.32pct至13.83%，公司上半年归母净利率提升0.64pct 至35.92%。

    　　品牌矩阵持续优化，高质量发展可期。五粮液酒方面，今年公司继续加大力度拓展团购渠道，八代五粮液上半年动销情况良好，同时经典五粮液顺利导入，消费者培育与高地市场的打造同步进行，由八代五粮液代际系列及五粮液经典系列构建的高端产品双核心支柱已初见雏形。系列酒方面，今年四大全国性战略品牌（其中尖庄瞄准大众消费、五粮醇坚守中价位、五粮春&五粮特曲坚守中价位及次高端）发展势头持续向好，量价关系及产品结构不断优化，品牌价值稳步回归。我们预计2021/2022 年公司EPS 分别为6.38/7.79 元，对应当前股价的PE 分别为32/26倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. 新兴渠道拓展不及预期；市场竞争加剧。

    　　2. 品牌建设情况不及预期等。

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