事件描述

    　　2021 中报显示公司营收342.7 亿（+72.4%），归母净利18.3 亿（-38.8%），扣非后归母净利18.1 亿（-14.6%），综合毛利率17.4%（-19.6pct），净利率8.5%（-15.4pct）。

    　　事件评论

    　　毛利率大幅下滑拖累上半年业绩表现，但全年预计仍可实现稳健增长。2021H 公司开发业务结算量价齐升，拉动结算收入同增73.6%至294.0 亿，而归母净利同降38.8%，主因综合毛利率同降19.6pct 至17.4%，其中开发业务结算毛利率仅14.2%（-25.4pct）,结算毛利率大幅下滑一方面因近年结算资源中地价占比提升，另一方面由于本期结转项目结构不均衡；此外，去年同期公允价值变动收益（5.5 亿）与资产处置收益（5.5 亿）基数均较高。虽税金及附加比率、期间费用率、所得税率分别同降4.7pct、1.9pct、6.7pct 至2.9%、11.0%、14.9%，但仍难完全对冲毛利率下滑的拖累。公司2021H 预收款项1156.3 亿（+6.1%），预收款项/年化结算收入=1.3X，有效保障后期结算；下半年待结转货值相对充裕（下半年竣工量占全年计划的76%）且毛利率较上半年（14.2%）将有所修复，预计全年业绩仍可实现稳健增长。

    　　销售拿地积极，土储充裕保障后期规模增长。公司2021H 销售额1628.3 亿（+55.3%），均价21624 元/方（+3.2%），销售增速处于行业内较高水平。拿地面积1247 万方（+92.1%），权益比例（建面口径）=43%，拿地面积/销售面积=165.6%（+31.8%），拿地金地/销售金额=56.7%，拿地投资积极；楼面价7410 元/方，楼面价/销售均价=34.3%，新增项目静态利润率仍有保障。2021H 新开工821 万方（-14.8%），完成调整后全年计划（+6%）的49%，竣工354 万方（+63.1%），完成调整后全年计划（+32%）的24%。2021H 未结算土储6729 万方（权益比52%），土储充裕保障后期规模增长。

    　　非开发业务规模稳步成长。2021 上半年公司持有型物业整体经营持续向好，运营收入、出租率等经营指标稳步提升，物业出租及其他业务营收16.4 亿（+44.1%），毛利率47.4%（+6.6pct）。2021H 金地物业合约面积达3.1 亿平（较2020 年末+13%），在管面积1.5 亿平，物管实现营收22.6 亿（+36.8%），毛利率8.7%（+1.2pct）。

    　　有息负债规模虽有增长，但报表仍较为扎实。公司2021H 有息负债1270.9 亿（+17.2%），投资积极导致负债相应提升，但仍稳居绿档，净负债率69.6%（较2020年末+7.1pct），剔除预收款的资产负债率69.4%（较2020 年末+0.9pct），现金短债比150%（较2020 年末+22pct）。长债占比69%（+10.6pct），债务结构依然稳健。

    　　投资建议：公司整体发展较为进取，且开发业务竞争力相对领先，虽短期业绩波动，但预计全年仍能实现稳健增长；预计2021-2023 归母净利113/119/127 亿，增速8.3%/5.4%/7.1%，对应P/E 为4.2/4.0/3.7X，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1. 结算进度低于预期；

    　　2. 结算毛利率低于预期；

    　　3. 新拓展项目盈利低于预期。

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