事件：公司发布2021 年半年报，报告期内实现营业收入101.35 亿元，同比+25.1%，较2019 年同期-5.5%；实现归母净利润16.5 亿元，同比+74.2%，较2019 年同期-22.4%。

    　　点评：

    　　单季营收恢复至疫情前水平，电商渠道表现靓丽。公司Q2 单季度实现营收46.4 亿元，同比+9.1%，较2019 年同期基本持平；归母净利润8.08亿元，同比+23.9%，较2019 年同期-11.8%，收入恢复至疫情前水平。

    　　分渠道看，21H1 线上销售收入同比+71.6%至12.95 亿元，占主营收入比重由2020 年的11.8%提升至13.2%，表现靓丽。21H1 公司以达人直播和店铺自播提升消费者品牌认知、扩大粉丝阵营、促进流量转化，打造数字化服务系统提升消费体验，助推线上销售高增。线下营收85.14亿元，同比+19%，增长稳健，线下终端逐步恢复。

    　　盈利能力改善，存货周转提升明显。2021H1 公司毛利率同比+3.54pcts至43.6%，我们认为主要由于（1）线下零售回暖，折扣改善；（2）主品牌海澜之家产品结构改善；（3）直营门店数量增加，贡献更高毛利率。

    　　期间费用率同比+0.25pcts 至19.8%，净利率同比+4.59pcts 至16.3%，费控良好，盈利能力改善。存货较年初减少2.1 亿元至72 亿元，周转天数同比减少90 天至230 天（2019 年同期264 天），经营性现金流量净额同比+187.5%至25.3 亿元，存货周转明显提升，销售改善下现金流向好。

    　　多品牌布局驱动增长，高分红比例分享发展红利。分品牌看，21H1 海澜之家/圣凯诺/其他品牌营收同比分别增长26%/2.1%/35.9%，主品牌通过打造“十二生肖”、中国航天等联名爆款，推出“弹力裤”“抗菌系列”

    　　等科技新品提升品牌影响力和市占率，其他品牌分别在女装、童装、家居等细分市场深耕优质产品力，新品牌成长可期。公司发布三年分红规划，计划在2021-2023 年度，年均现金分红金额不少于年均归母净利润的70%。公司自上市以来一直保持高分红比例，与投资者共享发展红利。

    　　投资建议：公司致力于品牌升级，在品牌、产品、营销、渠道多方面提升内功。随着公司渠道结构优化、新品牌孵化成效释放，市占率有望进一步提升。我们预计公司21/22/23 年归母净利润为29.9/34.9/39.5 亿元，对应当前市值PE 分别为11/9/8 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：存货周转不及预期、疫情影响零售、新品牌孵化不及预期。

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