公司发布 2017 半年报业绩： 2017 年 1-6 月，公司实现营业收入 27.85 亿元，同比增长 27.80%；归母净利润 2.89 亿元，同比增长 15.36%；扣非净利润 2.73 亿元，同比增长 18.51%。其中， Q1、 Q2 单季度实现营业收入 14.13 亿、 13.73 亿，同比增长 24.66%、 31.20%；归母净利润 1.66 亿、1.23 亿，同比增长 13.84%、 17.47%。 Q2 环比 Q1 收入和利润增速均有提升。

中高端市场渐显实力，传统业务迈入新增长空间： 上半年公司在夯实低端文具市场的基础上，着力发展中高端市场。截止 17 年 6 月 30 日，公司“晨光”系零售终端超过 7.3 万家，相较年初增加 1000 家终端零售渠道。同时，公司针对部分门店进行优化升级，快速推广二代加盟店道具及形象使用，使得高毛利产品得到有效推广。除了自身的经销商终端门店，公司积极探索精品文创新型渠道，为第三方文具店打包提供高端文具，以此扩大公司产品在精品文具市场的占有率。渠道升级及精品大文创模式共驱公司传统主业高速成长，公司传统文具业务迈入新的发展阶段。刨去科力普业务，上半年公司传统文具业务收入 24.27 亿元，同比上年同期增长 21.17%。

晨光科力普收入翻番，盈利增长可期： 公司加大对重点投标项目和大型客户开发，期间入围上海、天津、福建等市政府采购项目，另外公司在全国设立子公司，进一步加强全国十几个省份的推广。晨光科力普上半年收入 3.58 亿元，较上年同期增长了 101.99%，规模快速增长。此外，公司在报告期内零对价收购欧迪办公 100%股权。欧迪中国与国内众多知名跨国外资品牌有着长期合作关系，此次收购将进一步提高晨光科力普在办公直销领域市场的占有率。未来公司发展思路一方面考虑供应链整合，一方面通过自营+加盟+并购的方式向外延伸。利润方面，上半年科力普亏损缩小至 460 万元（去年同期亏损 689 万元），预计科力普 2017 年下半年新业务将逐渐进入收获期。

费用率维持稳定，科力普占比提升致使综合毛利水平下降： 期间公司毛利率下降 0.87pct 至 26.58%，净利率 10.07%（-1.1pct），主要是低毛利的科力普业务规模快速提升，致使综合毛利有所下滑。虽然公司在快速推广期，但凭借优质的管理，期间三费率维持稳定（14.51%）。其中，销售费用率提升 0.75 个百分点，主要系公司运输费增加较大；公司 HRBP 模式日趋成熟，提升内部精细化管理，使得管理费用率下降 0.87 个百分点；财务费用维持稳定。总体来看，公司在提升规模增长的同时，费用管控良好。

夯实传统主业，积极开发中高端市场，文具龙头向文创龙头迈进： 公司是中低端文具市场龙头，渠道具有较高的护城河，未来增长的看点主要来自于两方面。 1、传统主业中高端化：公司通过不断升级自有门店及探索精品文创新型渠道，提升高毛利中高端产品的占比，同时通过地推的方式，向第三方精品文创店提供文创产品，有效利用全国密集的门店资源，可以短时间以最快的方式实现中高端化的拓展。 2、继续加强科力普推广：科力普是公司自有创办的一站式办公用品直销平台，是公司拓宽 2B渠道的重要措施。公司已针对重点市场设立专门的分公司运营，提高所属区域的服务能力，进一步提升竞争力。此外，公司收购欧迪中国后，提升了拓展外资大客户的能力，为科力普打开新的成长空间。 3、九木杂物社积极探索大杂类生活馆模式：公司在消费升级背景下对直营生活馆进行探索， 2017H1 公司共直营晨光生活馆及九木杂物社 170 家（减少 5 家）， 2017H1 合计亏损 1606 万（去年同期亏损 460 万） 尚处在投入期。 截止目前， 九木杂物社店面已经达到 15 家店，年底预计做到 20 家，毛利率水平较高，未来预计将成为公司盈利成长点之一。

投资建议： 长期看好公司渠道升级和科力普规模效应带来盈利能力的提升，预计公司17、 18 年收入为 58.64、 71.75 亿元，同比增长 25.8%、 22.4%。 归母净利润 5.88、7.15 亿元，增速分别为 19.7%、 21.4%； EPS 为 0.64、 0.78 元，当前对应当前 PE 为28、 23 倍 PE，继续维持“增持”评级。

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