事件：

公司公布半年报， 2017H1 实现收入 54.18 亿元，同比增长 27.25%；实现归母净利润 4.39 亿元，同比增长 45.89%；实现扣非归母净利润 3.22亿元，同比增长 62.92%。具体到 17Q2， 收入同增 24.6%至 31.0 亿，归母净利同增 37.0%至 2.72 亿。

投资要点

色纺主业增长稳健、网链业务放量迅速

公司上半年实现收入同比增长 27.25%，毛利率同比上升 0.74pp 至14.04%；考虑会计政策变更下部分政府补贴（3745 万元）在本期用于冲减营业成本， 刨除此部分影响后，可比口径下毛利率较去年同期同比微增0.05pp 至 13.35%，反映了盈利能力的整体提升。

（1） 色纺业务产销提升、持续放量：

公司色纺纱产能在本期达到 167 万锭，主要来自新疆及越南产能放量。上半年纱线业务产销提升稳健，销售收入同比上升 10.12%至 31.38 亿元，考虑本期政府补助部分冲减营业成本，上半年报表毛利率较去年同期升0.81pp 至 14.79%。

（2） 网链业务发展迅速：

公司网链业务目前主要从事棉花贸易业务，上半年放量迅速，收入同比增长 74.80%至 18.35 亿元，报表毛利率同比上升 1.09pp 至 7.23%。

（3） 其他业务：

主要从事废棉销售，上半年收入同比增长 1.28 亿元，毛利率水平稳中略有上升，同比升 1.42pp 至 91.62%。

控费提效卓有成效，费用率下降显着：

公司报表期间费用率同比下降 2.81pp 至 6.64%，部分来自会计政策变更下政府补助对销售费用（出疆棉运费补贴 2644 万元用于重建销售费用）和财务费用（贷款贴息 2446 万元用于冲减财务费用），若采用变更前口径，公司销售费用率下降 0.20pp 至 2.74%（来自加大公路联运等措施），管理费用率下降 0.78pp 至 3.34%，财务费用率下降 0.90pp 至 1.49%（主要由于本期顺利完成定增、利息支出减少）， 整体控费提效明显，在此带动下本期营业利润在可比口径下同比升 64.78%至 2.69 亿元。

政府补助稳步提升：

上半年确认政府补助同比上升 25.0%至 2.33 亿元，其中 2.32 亿元涉及会计政策变更（其中冲减营业成本/销售费用/财务费用各 3745/2644/2446 万元，并将 1.44 亿元计入其他收益）。 考虑近年新疆地区补贴政策中： 1）高支产品补贴规格上升； 2）南疆地区（阿克苏等为华孚新疆产能主要所在地）补贴规格高于其他地区； 3）阿克苏等地出疆棉运费补贴由按年补贴变为按季补贴，进一步利好纺企现金流； 综合以上趋势我们认为公司享有的政府补贴具有良好的持续性，将随公司新疆产能扩张稳步提升。

原材料备货上升影响经营性现金流：

本期经营活动现金流同比下降 387.9%至-6.93 亿元，主要由于原材料采购增加（期末原材料账面余额较去年同期增长 96.5%至 17.8 亿元）。 我们认为，在当前棉花价格稳定、未来仍有上行空间的时点下公司提前进行棉花采购有利于纱线及网链业务的原材料成本管理，为进一步提高盈利水平打下基础。

入选郑商所棉纱期货厂库，利于进一步稳定盈利能力并拓宽销售渠道：

8/18 棉纱期货在郑商所正式上市，公司被选入郑商所 35 家指定交割厂库之一，在此背景下：

1）华孚丰富的期货套保经验助力利用棉花期货稳定成本，棉纱期货稳定销售价格，进一步增强盈利能力的稳定性； 2）作为棉纱期货交割厂库可有效增加销售渠道，尤其对于位于浙江的交割厂库郑商所规定每吨升水 380元，双重利好增厚利润； 3）作为交割厂库自身有信用仓单+交割库，可为客户提供金融服务、物流配套服务等增值服务，进一步提升公司效益。

盈利预测及投资建议

考虑公司在纱线主业方面产能扩张计划清晰（预计 19 年新疆产能超 150 万锭），网链业务放量迅速（远期目标为年交易 100 万吨棉花、拥有 100 个轧花厂），加之入选棉纱期货厂库，未来盈利能力将进一步稳定，我们对公司长期业绩增长充满信心，预计公司 2017/18/19 年归母净利润分别为 7.04/8.92/11.29 亿元，同比增长46.9%/26.7%/26.6%，对应目前 109 亿市值 PE 为 15.4/12.2/9.6 倍，考虑公司业绩成长性，维持“买入”评级。

风险提示：

色纱主业下游需求增长不及预期、网链业务放量不及预期、棉纱期货推广不及预期。

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