数字出版第一股，“文化+”与“教育+”逐步打造综合传媒集团， 未来进入业绩释放期。 中文在线成立于 2000 年，是第一家上市的数字出版公司，自有用户超 8000 万，合作用户超 6 亿， 公司以数字阅读为基础，逐步构建打造“文学+”和“教育+”两大业务线条。 业绩方面， 盈利进入释放期， 2017H1 收入 2.97 亿元，同比增长 30.81%，净利润 2166 万，同比增长 176.63%， 利润开始逐步释放，主要原因在伴随集团业务增大出现的规模效应以及公司 IP 运营收入开始兑现。
文化+： 是我国 IP 泛娱乐化进程的先驱者。 中文在线旗下拥有四个数字阅读平台： 17K 小说网、 四月天文学网、汤圆创作和中文书城，受益于数字阅读市场快速发展，其数字阅读收入由 2011 年的 4042 万增长至 2016 年的 1.96 亿元（ CAGR=37.2%）， 未来还将保持高速增长。 战略方面，公司坚持内容为王，“中文大学（网文大学） +工作室群（四大工作室群）”绑定优秀作者， 中文在线储备有 100 万+网文 IP， 其中点击过亿的独家版权超过 100 部，同时还拥有600+版权合作机构和 2000+畅销作者网络版权。 借助其版权优势， IP 运营收入快速增长， 2017 年 H1 收入 1.51 亿同比增长 150%， 影视方面，成立中文光之影， 并且与华策影视、唐德影视等头部公司合作， 储备项目丰富，《 橙红年代》 和《 凰权》 已经开拍； 游戏方面， 目前运营的游戏有 H5 游戏武道至尊，其发行的重磅二次元手游《 苍蓝境界》 将于 10 月份在安卓端进行内测。
收购晨之科， 全面进入二次元市场。 中文在线共分“两步走”收购晨之科 100%股份， 支付总对价共计 17.226 亿， 其中 2017 年 8 月，中文在线发布公告，拟以 14.726 亿元总对价收购晨之科剩余 80%股份， 晨之科 2017-2019 年盈利承诺扣非后净利润不低于 1.5、 2.2 和 2.64 亿元。 晨之科是二次元垂直领域领军者，游戏、广告、直播多维变现。 晨之科经营我国二次元垂直领域平台“咕噜咕噜” （ G 站），月活用户超过 400 万， 并且借助其对二次元领域的深入理解开展游戏发行业务，发行过知名二次元手游《 白猫计划》、《 战场双马尾》， 目前游戏储备丰富， 包括核心二次元游戏《坦克娘出击》、《姬斗无双》、《 妖怪名单》、《 幻想计划》 等将陆续上线， 还包括《 大话许仙》、《 绣春刀》 等泛二次元游戏，同时还获得了日本着名系列游戏《 Fate》 系列的《 FSN》授权。
教育+： 乘教育信息化东风， 打造全民阅读与教育服务两大生态。 2016 年我国教育经费支出 3.89 万亿占 GDP 的 5.22%， 其中教育信息化占比不断提升， 2016 达 2530 亿元占财政教育经费的 8%，预计到 2020 年可达 3863 亿元占比提升至 9%。 中文在线包括全民阅读（ 书香中国+慧读） 和教育服务（ 数字教育基础平台） 两大生态，“书香中国”是中文在线主导的在线数字图书馆服务平台， 目前覆盖 32 个省级行政区， 5 万多所中小学校及 3000 多所高校及图书馆。“慧读”是中文在线目前面向 K12 的在线数字阅读平台。基础教育平台方面目前与北京、上海、深圳等陆续开展合作。公司还参股 MOOC 平台“学堂在线”布局高等教育， 教育板块业务布局逐步清晰。
盈利预测与投资建议： 我们预测公司 2017-2019 年实现营业收入 7.95、 15.35、18.59 亿元，同比增长 32.2%、 92.9%、 21.1%；实现归属于母公司净利润 0.86、 3.90、 4.81 亿元，同比增长 144.83%、 352.61%、 23.35%。若不考虑晨之科并表， 2017-2019 年收入 7.95、 11.04、 13.58 亿元，同比增长 32.2%、 38.9%、 23%； 归母净利润 0.86、 1.70、 2.19 亿元，同比增长 144.8%、 97.7%、28.8%。考虑资产重组增发摊薄后， 我们预计公司 2017-2019 年实现摊薄后 EPS 分别为 0.12、 0.50、 0.62 元。中文在线是我国网文市场龙头企业之一，借助 IP 资源向下游变现渠道扩张，我们认为其盈利能力将大幅提高，并且大力布局二次元市场未来可期。综合参考可以上市公司估值，我们给予中文在线未来 6-12 月内目标市值 150 亿（增发后），对应 2017/2018 年市盈率 161/38 倍，对应每股价格为 19.32 元，首次覆盖给予“买入”评级。
风险提示： 1） 并购重组失败的风险； 2） IP 运营业务不及预期的风险； 3）二次元游戏流水不及预期的风险； 4） 教育项目推进缓慢的风险。
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