公司 10 月 25 日晚披露的三季报显示， 2017 年 1-9 月公司实现营业收入 48.56 亿元，同比增长 42.80%；实现归属于上市公司股东的净利润 8.06 亿元，同比增长 78.54%；经营活动产生的现金流量净额 8.40 亿元，同比增加 45.24%。 基本每股收益为 0.9303 元，较上年同期增 78.53%。 其中单独三季度实现营收 14.35 亿元，同比增长 46.8%；净利润 2.2 亿元，同比增长 123.7%；

收入符合预期， 利润略超预期。 17H1 省内、省外分别实现 41.3%、 42.3%的收入高增长，单独三季度营收同比增长 46.8%，预收账款由中报的 3.7亿元增至 5.0 亿元，三季度呈现加速趋势。 从产品结构来看， 其中 300 元以上的产品(含金奖 20)1-9 月份均实现了 50%以上的增长，三季度增速达60%以上；波汾系列增速也近 50%，收入占比近 30%。 受益中高价酒快速增长，公司前三季度毛利率同比上升 1.7 个 pct 达 69.4%；单独三季度毛利率同比略有下滑，我们认为这主要是部分产品确认了成本但是没有确认收入（预收款）。 随着内外环境的改善以及消费升级的进行，公司的产品结构有望进一步走高， 中高价酒收入（出厂价大于 100 元） 占比可以逐步达到 80%以上（单三季度为 74.55%）。

期间费用率略有下滑。 17Q3 期间费用率 25.7%，同比下降近 10 个 pct； 17Q3 销售费用、管理费用、财务费用较去年同期分别增长 5%、 19%、 -477%；销售费用率、 管理费用率/财务费用率比去年同期+7.3、 +1.8、 +0.1个 pct； 我们认为，行业景气度往上，渠道产品逐步实现顺价销售，随着改革的推进以及产品结构的优化，期间费用率还有较大的压缩空间。

改革不断，捷报不止。 自公司今年 2 月份签订责任状以来，改革不断进行。除了确定了管理层的奖励方案、规模的招聘销售人员之外（ 2017 年新增 1000 地聘人员）， 6 月销售公司集体解聘副处级以上干部，采用组阁聘任制，开启市场化用人机制的改革。 同时，公司业务人员的绩效更为市场化。 伴随国企改革深入，公司活力不断释放，捷报不断。先后有季报、中报、三季报报道的快速增长已得到验证。 我们认为，随着改革的逐步落地，后期业绩加速增长依旧值得期待。

投资建议：上调 12 个月目标市值至 600 亿元，维持“买入”评级。 我们上调 2017-2019 年公司的盈利预测， 营收分别为 63.4、 85.5、 103.8 亿元，同比增长 44%、 35%、 21%；实现净利润 10.4、 14.7、 19.2 亿元；同比增长 71%、 42%、 31%；对应 EPS 为 1.20、 1.70、 2.22 元。 考虑到行业景气度持续往上， 公司改革驱动业绩高增长， 上调 12 个月目标市值 600 亿元，对应目标价 69.30 元，维持“买入”评级。

风险提示：限制三公消费力度加大、改革进度不及预期、食品品质事故。

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