公司在显示材料、环保材料等多个领域的业内领先地位稳固，大健康产业的新冠抗原快速检测试剂盒产品在境外市场放量贡献收入，公司在积极扩产缓解现有业务产能不足问题的同时布局光刻胶材料、聚酰亚胺材料、新能源电池用电解液添加剂等新材料，进一步丰富产品线。我们上调公司2022/2023 年EPS预测为0.91/1.18 元（原预测为0.88/1.06 元），新增2024 年EPS 预测为1.50元，给予2022 年30 倍PE 估值，对应目标价27 元，维持“买入”评级。
全年业绩稳健增长，新冠抗原快速检测试剂盒产品贡献显著。2021 年公司实现营收43.59 亿元，同比+49.36%；实现归母净利润/扣非归母净利润6.27/5.92亿元，同比+24.16%/+22.65%；毛利率/净利率为36.49%/15.83%，较上年下降8.39/3.06 个pcts。分产品看，2021 年功能性材料/大健康产品实现营收27.49/15.72 亿元，同比+20.49%/+156.17%；毛利率为42.12%/26.50%，较上年下降2.80/18.73 个pcts。大健康产品收入增幅较高的原因主要是境外子公司的新冠抗原快速检测试剂盒产品放量，该款产品的毛利率低于其他产品的综合毛利率水平，导致公司整体盈利能力有所降低。2021Q4 公司实现营收11.33 亿元，同比+17.05%，环比-19.93%；实现归母净利润1.34 亿元，同比-14.14%，环比-29.95%，下降的原因主要为管理费用和资产减值在年末集中计提。同时，公司发布2022 年一季度业绩预告，预计一季度实现归母净利润2.10~2.50 亿元，同比+59.38%~+89.74%； 扣非归母净利润2.05~2.43 亿元，同比+60.06%~+89.743%。
功能性材料领先地位稳固。液晶材料方面，下游需求良好，公司继续保持全球领先的高端液晶单体材料供应商地位。OLED 材料方面，子公司三月科技拥有自主知识产权的OLED 成品材料通过下游客户验证并实现供应，子公司九目化学启动“OLED 显示材料及其他功能性材料项目”，项目建成后将形成420 吨/年相关产品产能，进一步巩固公司在OLED 升华前材料业务的优势地位。环保材料方面，公司理论产能合计约4000 吨/年的两个新车间陆续投入使用，继续保持汽车尾气净化催化剂领域高端沸石环保材料技术和生产能力等方面的全球领先地位。公司位于万润工业园一期的功能性材料新车间（B01 车间）于2021年下半年投入使用，一定程度上缓解了电子信息材料产能不足的问题。
大健康产业需求旺盛，积极扩产。境外子公司MP 公司的新冠抗原快速检测试剂盒产品在欧洲、澳大利亚等地区和国家完成注册并实现销售，并在烟台成立了默普生物科技（山东）有限公司，为后续MP 公司实现产品本土化提供有力保障。子公司万润药业的诺氟沙星胶囊进入国家第四批全国药品集中采购目录，维格列汀片按照新的要求获得注册批件，奥美沙坦酯片获得生产批件，原料药和医药中间体方面业务均持续发展。公司成立医药研究院，提供研发支撑，位于万润工业园一期的新建医药车间（B02 车间）完成GMP 认证，未来投入使用将有效缓解公司医药产品产能不足的问题。2021 年大健康产品设计产能210 吨/年，产能利用率高达102.86%，在建产能100 吨/年。
积极布局丰富产品线，为未来发展积蓄动能。近年来公司在光刻胶材料、聚酰亚胺材料、新能源电池用电解液添加剂等多个领域积极布局。2021 年公司启动“年产65 吨光刻胶树脂系列产品项目”，目前该项目正积极推进中。同时公司计划通过全资子公司在山东省蓬莱化工产业园开展中节能万润（蓬莱）新材料一期建设项目，计划总投资为18.05 亿元，用于扩增公司电子信息材料（包括聚酰亚胺）、特种工程材料（包括聚酰亚胺）及新能源材料（新能源电池用电解液添加剂）产能，其中电子信息材料 1150 吨/年，特种工程材料6500 吨/年，新能源材料250 吨/年。2021 年公司成立了中节能万润股份有限公司新材料开发分公司，并以此分公司为实施主体进行先进材料的基础研究和产业化技术攻关，力争取得更多新材料领域的业内领先地位，突破更多“卡脖子”技术难题。
风险因素：在建产能释放不及预期的风险；出口退税政策变化风险；汇率风险；原材料价格波动风险；疫情引发的风险。
投资建议：公司在液晶材料、OLED 材料、沸石系列环保材料等多个领域的业内领先地位稳固，大健康产业的新冠抗原快速检测试剂盒产品在境外市场放量贡献收入，公司在积极扩产缓解现有业务产能不足问题的同时布局光刻胶材料、聚酰亚胺材料、新能源电池用电解液添加剂等新材料，进一步丰富产品线。考虑公司新冠检测试剂盒的增量贡献及新增产能释放后对业绩的增厚，我们上调公司2022/2023 年EPS 预测为0.91/1.18 元（原预测为0.88/1.06 元），新增2024 年EPS 预测为1.50 元。参考公司历史估值（25/50/75 分位PE 分别为25/32/40 倍），给予公司2022 年30 倍PE 估值，对应目标价27 元，维持“买入”评级。
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