事件：万润股份发布2022 年三季报，报告期内实现营收38.44 亿元，同比+19.18%，归母净利润6.44 亿元，同比+30.72%，22Q3 营收12.57亿元，同比-11.17%，环比+3.41%，归母净利润1.53 亿元，同比-20.12%，环比-40.73%。

    　　Q3 毛利同环比增，资产减值短期拖累。尽管近期全球商用柴油车销售对车用沸石系列环保材料市场产生负面影响，但公司沸石业务仍保持相对平稳。据公告，22Q3 公司实现毛利润5.35 亿元，同比+15%，环比+11%，毛利率42.6%，同比+9.8pct，环比+3.1pct，维持高位，费用率（四费&税金）为16.8%，同比+1.2pct，主要系股票摊销费用和汇兑收益影响，但因公司产品生产和运输周期长，需提前储备库存，2021-2022H1 期间相关原料价格高位，2022Q3 以来原材料价格回落致使下游产品售价降低，公司基于谨慎性原则对相关存货进行减值测试，并计提存货跌价准备，因此对本期业绩造成影响。据公告，截止22Q3 公司存货为20.9 亿元，前三季度新增5.85 亿元，系为后期订单储备库存，本期合同负债1.25 亿元，环比-1.96 亿元。

    　　资本开支逆势扩张，看好公司长期成长。据公告，本期公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为3.81 亿元，同比+85%，本期工业园二期项目、研发中心项目和OLED 显示材料及其他功能性材料一期项目等持续投入，前三季度研发费用支出2.68 亿元，同比+26%。未来增量方面，据公告，公司65 吨光刻胶树脂项目现已基本具备生产合格产品的条件；子公司三月科技自主知识产权的TFT 用PI 成品已经在下游面板厂实现供应，而OLED 用PSPI 成品目前正在开展下游推广，热塑性PI 也已实现中试产品供应，相应的蓬莱项目亦在积极推进中；九目OLED 显示材料增量年内有望投入使用；大健康一期医药B02 车间完成GMP 认证，年内亦有望投用；非车用沸石分子筛也已实现中试产品销售，长期看公司成长动能可期。

    　　投资建议：我们预计公司2022 年-2024 年的归母净利润分别为8.4亿元、10.5 亿元、12.2 亿元，维持买入-A 投资评级。

    　　风险提示：项目建设投产进度不及预期，产品需求不及预期，人民币汇率大幅波动。

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