公司发布2021 年报，21 年实现收入176.07 亿元，同比+34.02%，其中Q1-Q4单季度收入分别为38.12/38.74/44.65/54.56 亿元， 同比分别+82.96%/+44.68%/+18.25%/+18.61%；21 年实现归母净利润15.18 亿元，同比+20.9%，其中Q1-Q4 单季度归母净利润分别为3.28/3.38/4.51/4.01 亿元，同比分别+42.5%/+44.34%/+0.57%/+16.98%，Q4 单季度归母净利润同比增速显著回升。

    　　传统业务持续推动产品结构升级，全渠道布局提升零售服务能力。

    　　产品方面，公司以爆款思路精准开发产品，控制新品数量，重点提高单品贡献，减量提质成效显著；持续提升高端化产品占比，优化产品结构，通过引入IP、加强研发、优化品控，产品力得到进一步提升。渠道方面，线下渠道利用数字化手段为终端赋能，利用晨光联盟APP 帮助超过十万家终端门店建立渠道自动补货机制，提高商品管理能力，以提升渠道库存质量和终端订单满足率。线上持续推进拼多多、抖音、快手等新渠道业务，推进精细化会员管理，晨光天猫旗舰店会员数量超百万级且增长显著。21 全年晨光科技实现营业收入5.27 亿元，同比+11%。

    　　零售大店业务稳步发展，打造全国领先的中高端文创杂货零售品牌。

    　　21 年晨光生活馆（含九木杂物社）实现营业收入10.5 亿元，同比+60%，其中，九木杂物社实现营业收入9.5 亿元，同比+70%，零售大店业务亏损显著缩小。截至21 年末，公司拥有523 家零售大店，其中晨光生活馆60家，较20 年末减少20 家，九木杂物社463 家，较20 年末净增102 家，其中直营319 家（净增82 家）加盟144 家（净增20 家）。九木杂物社通过建立商品动态分析平台，配合营销节奏，提升销售预测精确度，加强补货和货品调拨的准确性，优化门店商品运营效率。通过营销推广、店员培训等方式提升门店经营效率，分析并及时跟进关键零售指标，推进单店质量提升，九木目前平均坪效约1.8-2.2 万元/坪，公司将通过标准化店铺运营，继续推动盈利能力提升。

    　　科力普业务快速增长，在办公直销市场的影响力进一步加强。

    　　21 年科力普实现营业收入77.6 亿元，同比增长55%，实现净利润2.4 亿元，同比增长68%。科力普客户资源优质，入围国家能源集团、中国通用技术集团等项目、农业银行、国家开发银行等项目；仓配物流方面，伴随华东智能新仓一期投入使用，采用自动化立体仓库，供应链效率有效提升。

    　　费用管控有效，业务结构变化致盈利水平有所波动。

    　　21 年毛利率为23.21% ， 同比-2.15pct， 其中Q1-Q4 毛利率分别为24.63%/23.41%/24.39%/21.11%，同比分别-3.29/-3/-2.7/-1.05pct，我们认为主要原因是毛利率较低的科力普业务占比由20 年的38%提升44%。21 年归母净利率为8.62% ， 同比-0.94pct ， 其中Q1-Q4 分别为8.61%/8.72%/10.1%/7.34%，同比分别-2.44/-0.02/-1.77/-0.1pct。21 年销售/管理/ 研发/ 财务费用率分别为7.94%/4.23%/1.07%/0.04% ， 同比分别-0.46/-0.36/-0.15/-0.03pct，费用基本稳定，管控有效。

    　　盈利预测与估值：公司传统业务依赖强大的产品力、品牌力、渠道力护城河难以撼动，新业务、新渠道布局前瞻。精品文创业务赋予传统业务增长活力，九木加速扩张，看好其依托现有的供应链和品牌优势，继续提升精品文创市场占有率。受益办公集采政策东风，科力普近年发展迅速，后续有望持续放量，我们看好公司长期发展，预计公司22-24 年归母净利润分别为18.04/21.12/24.43 亿元，同比+18.86%/+17.07%/+15.65%，对应PE25.6x/21.9x/18.9x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：科力普、零售大店等新业务拓展不及预期；新冠疫情反复；宏观经济波动等。

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