2021 年业绩符合我们预期

    中宠股份发布2021 年业绩：2021 年收入同比+29.1%至28.8 亿元，归母净利同比-14.3%至1.2 亿元；其中4Q21 收入同比+41.9%至8.7 亿元，归母净利同比-38.1%至0.2 亿元。业绩符合我们预期。

    4Q21 公司业绩表现不佳，我们认为主要源于人民币升值影响海外业务结算价，且公司加大销售费用投放以扩展国内市场，使得公司净利率承压，当季归母净利率同比-3.6pct 至2.7%。

    全年收入表现正常。国内与海外市场收入占比约1：3，2021 年国内市场收入同比增速+27.4%，快于行业整体；海外市场表现较好，公司订单充裕，2021 年海外市场收入同比增速+29.6%。此外，公司披露可转债预案，拟募资不超7.7 亿元，用于投资6 万吨干粮、4 万吨湿粮及补充流动资金等项目。

    发展趋势

    战略重心仍聚焦国内发展：我们判断2022 年公司将维持积极的国内营销策略，通过较高销售费用投放，以加速国内业务的增长。从品牌看，公司以“顽皮”、“Zeal”为核心自主品牌，已形成较完善品牌矩阵；从品类看，宠物零食业务保持优势基础上，公司正发力主粮业务，2021 年公司主粮业务收入同比+116%至3.1 亿元，我们预计2022 年该业务仍是有力增长引擎。从渠道看，公司线上与线下权重基本相等，线上是目前增长的主要发力点，线下则重点加强专业渠道领域的积累。整体而言，我们认为公司战略一致性较强，国内收入增长前景较好。

    海外市场有望维持稳健增长：2021 年海外业务收入同比+29.6%，为近年较高水平，我们认为源于：1）海外疫情背景下，全球代工订单多转向我国，公司订单充裕；2）公司持续开拓海外市场，丰富客源且与客户建立牢固的长期合作关系；3）公司近来陆续在美国、加拿大、新西兰自建或收购工厂，本土化产销，有助于平抑贸易风险及稳固当地销售。当前我们判断2022 年公司海外业务的增长态势依然稳健。考虑2022 年贸易环境相对不稳定，我们认为后续需重点关注汇率波动及中美宠物食品贸易关税调整方向。

    盈利预测与估值

    当前股价对应2022/2023 年1.8 倍/1.5 倍P/S。我们维持2022 年归母净利润1.8 亿元，同时引入2023 年盈利预测2.5 亿元。考虑2022 年贸易环境的不确定性增强，及行业整体估值中枢下移，我们下调目标价28.9%至27.0元，对应2022/2023 年2.3 倍/1.9 倍P/S，较当前股价有28.4%上行空间。

    我们持续看好公司长期发展，维持跑赢行业评级。

    风险

    产能不及预期；食品安全；汇率波动；疫情风险。

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