核心观点：

    　　Q4 收入业绩增速放缓，净利率略有提升。公司发布2021 年报，21 年实现营业收入6856 亿元（币种均为人民币），同增9.25%，归母净利润179.93 亿元，同增11.03%。分季度看，Q1-Q4 收入增速分别为59%/25%/8%/-22%，归母净利润增速分别为85%/95%/5%/-51%。公司Q4 收入及业绩出现了明显下滑。现金流及盈利能力方面，公司21年经营性现金流净流出126 亿元，同比减少净流入265 亿元，现金流有所恶化，而公司21 年毛利率/净利率分别为12.52%/3.43%，同比分别变动-0.50/+0.35pct，毛利率出现下滑而净利率略有提升。

    　　城市建设订单增速较快，投资类项目饱和。根据公司年报，公司21 年新签订单11254 亿元，同比增长18.35%，超过年初目标。其中铁路及城市建设订单增速较高，分别为62%/27%。而Q4 新签订单2612亿元，同比减少20.8%。随着今年基建投资的逐渐复苏，订单有望回暖。公司计划22 难新签合同额目标计划为同比增速不低于 11.8%，收入目标计划为同比增速不低于6.0%。21 年新签基础设施等投资类项目总投资概算为4002 亿元，按照公司股比确认合同额为2181 亿元，随着REITs 政策持续推进，公司BOT 资产的价值有望得到体现，而公司自身价值也有望得到重估。

    　　盈利预测及投资建议。公司作为基建龙头，有望受益于基建投资回暖，且在基建REITs 的推进下，公司的估值有望得到重估。预计公司22-24年归母净利润分别为212/238/265 亿元。维持A 股合理价值10.62 元/股和港股合理价值为5.73 港元/股的判断不变，维持“买入”评级。

    　　风险提示：基建投资下滑、新签订单增速下滑、应收账款坏账率升高。

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