核心观点： 如无特殊说明，本报告货币单位为人民币? 公司发布2021 年报：全年公司共实现营业收入14.24 亿元，主要包括泰它西普与RC48合计销售收入1.31亿元以及21年10月收到Seagen针对RC48 海外授权的2 亿美元里程碑付款；实现毛利13.57 亿元、研发开支7.11 亿元、销售费用2.63 亿元、经调整净利润2.96 亿元。

    　　截止2021 年12 月31 日，公司银行结余及现金约18.36 亿元，22 年3 月31 日于科创板上市募集资金净额25.06 亿元。

    　　泰它西普与RC48 开启商业化之路，未来有望持续拓展标签。泰它西普的SLE 适应症于21 年3 月、RC48 的GC、UC 适应症分别于21年6 月与12 月在中国获得药监局批准，其中SLE 与GC 于21 年12月纳入医保谈判目录。全年泰它西普与RC48 分别实现销售收入0.47亿元、0.84 亿元，未来有望不断拓展标签进一步打开商业化空间。

    　　研发管线梯队不断丰富，多个在研产品顺利推进。（1）泰它西普：22年上半年已在美国开展SLE 临床3 期以及IgA 肾病临床2 期；（2）ADC技术平台：RC48 国内BC 正开展临床3 期、NSCLC 处于1b 期、BTC处于2 期；其他在研的ADC 产品如RC88、RC108、RC118 均已顺利进入临床，ADC 在研梯队逐渐丰富；（3）RC28：DR、DME 适应症正在推进临床2 期，wAMD 正处于Ib/IIa 剂量扩大试验。

    　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2022-2024 年归母净利润分别为-11.47 亿元、-9.12 亿元、-4.37 亿元。基于risk-adjusted DCF 估值，公司A 股与港股合理价值分别为69.97 元/股、79.18 港元/股（1 港元=0.81 人民币），分别给予A/H 股“买入”评级。

    　　风险提示。公司核心产品临床进度与上市申请审批节奏不达预期；海外临床拓展受新冠疫情影响推进节奏变慢；创新药研发存在失败风险。

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