2022 年3 月公司新能源汽车销量10.5 万辆,同比+333%,环比19%。纯电车方面,海豚、元plus 表现突出,验证新平台竞争力;插混车方面,宋PlusDM-i 等高价位车型销量占比提升,结构持续优化。公司公告停售燃油车,完成向纯粹新能源车OEM 的历史性转型。其中旗舰轿车“汉”系列车型销量稳定,2022 年3 月销量维持火热,海豚、元plus 等e 平台3.0 新车型订单超预期,品牌升级持续验证。DM-i 系列主打低价格、低油耗、高配置的“不可能三角”,需求持续火爆。公司海洋网、王朝形成双轮驱动,覆盖主流市场,腾势+自主高端品牌覆盖中高端市场。随着公司车型矩阵持续完善、新能源车竞争力持续得到验证,智能化+出海有望成为新亮点。此外,公司中性化战略稳步推进,比亚迪半导体上市申请已过会。动力电池外供加速、储能电池出货提升,供应链价值凸显。维持A+H“买入”评级,继续重点推荐。

    事件:2022 年4 月3 日,公司发布2022 年3 月汽车销量快报。2022 年3 月公司汽车销售10.5 万辆,同比+157%;其中新能源汽车10.5 万辆,同比+333%,环比19%;燃油车销量为0,且正式宣布停产停售。对此,我们点评如下:

    22M3 新能源乘用车销量10.4 万辆(+19% MoM),停售燃油车华丽转身。3月公司汽车销售10.5 万辆,同比+157%,环比15%,其中新能源汽车10.5 万辆,同比+333%,环比19%。分类别看,2022 年3 月份新能源乘用车销售10.4 万辆,同比+346%,环比+19%。其中纯电5.4 万辆,同比+229%,环比24%,汉、海豚等重点车型表现突出,新车型元plus 环比继续翻倍、持续放量;插混5.1 万辆,同比+615%,环比+14%,宋Plus DM-i 等高价位车型销量占比提升。3 月新能源商用车销售540 辆,同比-34%。燃油车方面,3 月销售0 辆,并于3 日宣布停止燃油汽车整车生产,完成向纯粹新能源车OEM 的历史性转型,车型结构优化,品牌定位提升,打开估值空间。3 月动力电池及储能电池装机GW5.4h , 环比+16%, 同比+149%; 1 至3 月累计装机14.7GWh,同比+180%。

    车型周期持续向上,电动化技术引领行业。公司重磅车型旗舰轿车“汉”于2020 年7 月上市,2022 年3 月“汉”销售约12,300 辆,月销量持续火热。其中汉EV 销量约10,100 辆、汉DM 约2,200 辆,中高端车型“汉”终端热销验证了电动产品竞争力,驱动公司品牌力提升,并引领公司新一轮车型周期。搭载全新第四代插混平台DM-i 的秦Plus、宋Plus 和唐分别于2021 年3 月和4 月正式上市,2022 年3 月销量分别约为1.4 万辆、2.2 万辆和0.9 万辆,DM-i 系列合计环比提升,订单结构持续优化。2021H1 公司在上海车展发布e平台3.0,基于该平台打造纯电动车“海豚”和元Plus EV 分别已于2021 年8月和11 月发布,海豚定价9.68-12.48 万,价格和性能优势突出,2022 年3 月销量10,501 辆,逐步对同价燃油车形成替代,元Plus 持续放量,3 月销量超10,023 辆,环比持续翻倍。2020 年3 月公司发布“刀片电池”技术,凭借高能量密度、低成本、高安全性引领行业,并搭载旗舰车型“汉”,年内产能顺利爬坡。同时2020 年起动力电池持续突破外供,目前国内市场已配套长安、小康、北汽、一汽红旗等车企,海外客户方面获福特定点,并有望供应丰田、奔驰等全球知名车企。

    王朝+海洋双网并进,中高端车型矩阵持续完善,2022 年智能+出海有望超预期。2021 年11 月广州车展公司宣布原e 网升级为海洋网,建立全新渠道网络和营销模式,规划两大系列:“海洋生物”系列车型全部由e 平台3.0 打造,目前已推出首款车型“海豚”,第二款“海洋动物”系列车型Ocean-X 计划于2022 年亮相;“军舰”系列则专属搭载DM-i 超级混动系统,规划包括轿车、SUV、MPV 等车型。2021 年12 月公司公告增资腾势品牌10 亿元,同日戴姆勒公告拟转让40%股权至公司,预计至2022 年中公司将持有腾势品牌90%股权。至此,王朝+海洋覆盖10-30 万主流市场,腾势品牌覆盖30-50 万中高端市场,自主新高端品牌覆盖50 万以上高端市场,实现车型级别、动力总成、价格带全覆盖,进一步扩大目标市场,推动公司车型周期进一步向上。中高端车型矩阵布局完善后,公司有望开始发力智能化。我们预计e 平台3.0 第三款车型Ocean-X 智能化配置有望超预期,e 平台3.0 的智能化技术能力将逐步显现,公司智能化价值有望迎来重估。另一方面,公司新能源车竞争力在国内市场持续得到验证,相比海外车企已经具有优势,出海条件完备、时机成熟。2021 年下半年以来王朝系列车型汉、唐、宋、元均已在海外多个国家和地区亮相、销售。我们认为2022 年将会成为公司出海“元年”,为公司打开中长期成长空间。

    定增助力产能扩张,供应链中性化价值凸显。公司2021 年11 月1 日公告H股配售5000 万股,增发1.75%总股本,净募资138 亿港币(约合114 亿元人民币),募资计划投入电动、智能化方向,有助于进一步提升公司研发能力,保持行业领先地位。2020 年末以来,以宁德时代、亿纬锂能、欣旺达为代表的新能源汽车产业链公司均开始新一轮募资扩产活动。下游布局方面,比亚迪在济南、郑州、无为、蚌埠、长春等地投资设厂,用于生产新能源整车、锂电池及相关零部件。上游布局方面,公司公告以战投身份定增四川路桥,并拟与四川路桥、川能动力成立合资公司,开发磷矿和磷酸铁锂项目,积极卡位锂、磷资源。公司作为电动化技术领先者,除电动车业务外,我们认为公司后续更大的投资价值是作为中性的“新能源汽车一站式解决方案提供商”,主要技术亮点包括锂电池(刀片电池技术等)、半导体(IGBT)、三合一电机/电控技术等。当前公司电动车和电池业务景气度高,其中1)电动车:随着DM-i 销量释放,口碑持续发酵,叠加海洋+王朝双网驱动,目前在手订单40 万辆。我们预计公司2022 年电动乘用车全年有望交付超150 万辆。随着纯电e 平台3.0新车型和高端品牌投放,公司车型向上周期有望延续。2)电池:刀片电池全球配套加速,中性化预期下优质电池供应商价值凸显,对标宁德时代、估值有望提升。

    风险因素:新能源汽车销量不及预期;比亚迪DM-i 新平台车型销量不及预期;技术路线更迭;新能源汽车政策波动。

    投资建议:考虑2022 年消费电子需求受缺芯影响的预期,比亚迪电子盈利承压,以及碳酸锂、铝等原材料价格上涨对公司汽车业务盈利影响,维持公司2022/23 年归母净利润预测为67/117 亿元,现价对应A 股PE 103/59 倍,对应H 股89/51 倍。按分部估值法,参照可比公司平均估值,分别给予2022 年公司造车/动力电池/控股比亚迪电子/电动供应链6062/3194/658/874 亿元估值,加总得公司合理价值10,935 亿元,对应A/H 股目标价375.6 元/462.9 港元,维持公司(A+H股)“买入”评级,继续重点推荐。

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