投资逻辑：1）公司具备优秀的源头创新能力，聚焦全新一代药物研发：公司已建立抗体、融合蛋白、ADC 三大技术平台，形成了2 款商业化产品+十余款候选药物的产品矩阵；2）商业化元年已开启。泰它西普（RC18）、维迪西妥单抗（RC48）为国内首创药物，于2021 年获批上市，纳入医保目录后有望驱动其长足放量。二者销售峰值有望突破130 亿元；3）国际化进程稳步推进，核心产品海外临床进展至中后期阶段。RC48 与ADC 龙头企业Seagen 达成高达26 亿美元超重磅合作，已启动美国II 期临床；RC18 在美国的III 期临床已启动患者筛选工作。公司已具备全球化视野，海外进程值得期待。4）估值：通过DCF 模型估值，我们认为公司合适估值为265~358 亿元，给予“买入”评级。

    RC18（泰它西普）：全球首个双靶点BLyS 融合蛋白药物，具有广阔的适应症拓展潜力。1）泰它西普为国内首个获批上市用于中重度系统性红斑狼疮（SLE）的自主研发药物，与国内唯一的竞争药物贝利尤单抗相比，泰它西普的双靶点结构设计赋予其更好的B 细胞活化抑制作用，展示出最佳治疗潜力，有望更新SLE 治疗选择；2）泰它西普适应症持续拓展，在IgA 肾病、干燥综合征等多项常见自身免疫疾病均具备治疗潜力，有望延长泰它西普的生命周期；3）快速切入美国SLE、IgA 肾病治疗市场，预计将于2025 年向FDA 提交首项BLA 申请。我们认为RC18具备结构和生物学机制方面的优势，切入领域存在大量临床未满需求，有望于2030 年实现57 亿元销售收入。

    RC48（维迪西妥单抗）：为国内首款ADC 药物，兼顾HER2 过表达和低表达实体瘤。1）差异化结构设计：RC48 采用全新抗原结合域设计，分子具有与HER2受体更高亲和力、稳定性良好、旁观者效应强的优势，在HER2 低表达实体瘤中同样展示出良好的药效，在HER 靶向生物制剂中形成突出优势。2）切入临床未满需求赛道：差异化布局胃癌、尿路上皮癌、HER2 低表达乳腺癌以及乳腺癌肝转移适应症，有望跻身全球ADC 药物第一梯队。3）已具备全球布局潜力：与Seagen达成的战略合作证明了维迪西妥单抗的商业价值，二者强强联合推动维迪西妥单抗深度参与全球ADC 千亿市场，有望突破30 亿元销售峰值。

    RC28：深耕眼科治疗黄金赛道，为全新双靶向VEGF 生物疗法。RC28 为首款靶向VEGF 和FGF 的双功能长效融合蛋白，有望克服传统VEGF 疗法面临的耐药性以及给药频繁等问题。VEGF 眼科治疗市场广阔，阿柏西普、雷珠单抗2 款代表性药物2021 年实现125 亿美元收入，为重磅黄金赛道。RC28 在DME 和DR适应症进度领先国内，为国内患者带来更佳治疗选择。

    盈利预测与投资评级。公司专注源头创新，核心技术领跑国内同类药物研发，并具有国际竞争里，RC18、RC48 商业化有助于公司提前实现盈利。我们预计公司2022/2023/2024 年实现营业收入10.0/19.7/28.1 亿元，归母净利润-9.4/-5.6/-3.8亿元。通过DCF 模型估值，我们认为公司合适估值为256~358 亿元。考虑到公司核心管线蓄势待发，海外前景可期，首次覆盖，给予“买入”评级。

    风险提示：医保降价风险，行业竞争加剧风险，疫情风险，研发及临床进度不及预期。

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