营收增长，利润承压

    公司2021 年实现收入/归母净利润57.02/3.40 亿元，同比增长4.8%/下滑23.1%，低于华泰预期7.8%/25.6%（华泰预期：61.87 亿/4.57 亿）。受政府采购放缓、市场竞争加剧等影响，国内环卫服务和装备行业增长放缓，我们下调2022-2023 年归母净利润预测为3.82/4.48 亿元（前值：5.49/6.95亿元），引入2024 年归母净利预测5.51 亿元，对应EPS 为0.92/1.08/1.33元。考虑到公司“环卫装备+环卫服务”具备协同效应，我们给予2022 年16x 目标PE（可比公司Wind 一致预期均值：12.7x），对应目标价14.72元（前值：22.00 元，基于2021 年20x 目标PE），维持“买入”。

    环卫服务收入稳步增长

    环卫服务收入33.81 亿元，同比增长3.5%，占总营收的59.3%（2020 年：

    55.6%），运营属性持续强化；毛利率同比下滑2.5 个百分点至23.3%，主要原因是2020 年新冠疫情防控期间出台的系列税收优惠政策于2021 年3 月31 日到期，但毛利率较2019 年提升3.2 个百分点，彰显公司降本增效成果。

    根据环境司南数据，2021 年我国环卫服务新增合同总金额2,163 亿元（同比下降2.1%），新增年化金额716 亿元（同比增长4.4%），平均服务年限3.0年（2020 年：3.2 年）。环卫服务行业阶段性增速放缓、订单年限趋短，但在双碳目标、垃圾分类等政策引导下，我们仍看好行业的中长期发展。

    环卫装备毛利率降至19.3%

    环卫装备收入21.14 亿元，同比下降11.0%，销量7,134 台，同比增加3.2%。

    受市场竞争加剧（财政支出放缓导致政府采购降速，且新进入者增多）、客户结构变化（价格敏感度高的企业客户占比提升）和原材料钢材价格波动等因素影响，环卫装备毛利率同比下降6.4 个百分点至19.3%。根据2021 年年报，公司在国内环卫装备的市占率为5.9%、新能源环卫装备市场率为6.6%，均排名行业第三。

    维持“买入”评级，目标价14.72 元/股

    考虑到政府采购放缓导致环卫服务和装备业务承压，我们下调2022-2023年归母净利润预测为3.82/4.48 亿元，引入2024 年归母净利预测5.51 亿元，对应EPS 为0.92/1.08/1.33 元。考虑到公司“环卫装备+环卫服务”具备协同效应，我们给予2022 年16x 目标PE（可比公司Wind 一致预期均值：12.7x），对应目标价14.72 元，维持“买入”。

    风险提示：环卫装备销售需求不及预期，新中标项目数量不及预期等。

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