事件：4 月13 日，金牌厨柜发布2021 年度报告。2021 年公司实现营业收入34.48 亿元，同比增长30.61%；归母净利润3.38 亿元，同比增长15.49%；扣非后归母净利润2.63 亿元，同比增长10.79%。其中2021Q4 当季公司实现营业收入12.28 亿元，同比增长19.87 %；归母净利润1.80 亿元，同比增长24.88%；扣非后归母净利润1.58 亿元，同比增长17.47%。

    全屋定制多品类强化协同，衣柜、木门增速靓丽公司通过全屋定制战略强化品类协同，实现卫浴阳台、智能家居、厨电、家品等多品类融合发展，满足消费者一站式需求。公司发挥定制厨柜核心品类优势，推动衣柜、木门业务快速发展。2021 年公司厨柜业务实现收入24.80 亿元，同比增长19.62%；衣柜业务实现收入8.00亿元，同比增长60.33%；木门业务实现收入0.84 亿元，同比增长242.17%。

    零售渠道加速变革拓展，大宗业务风险有效管控2021 年公司零售渠道实现收入20.70 亿元，同比增长29.40%；大宗渠道实现收入11.45 亿元，同比增长28.22%；海外渠道实现收入1.64 亿元，同比增长51.37%。1）零售渠道方面，公司积极推动全渠道建设、渠道下沉变革，加速平台分公司与办事处的机制创新并加强商圈管理，同时推进家装、整装业务模式升级。公司稳步推进拓店，截至2021年12 月31 日，公司厨柜/衣柜/木门/整装馆门店分别净增加135/197/207/30 家至1720/919/388/35 家。2）大宗业务方面，公司强化风险管理、推动客户结构优化，进一步加强与央企、地方国企及优质民企的战略合作，工程代理商模式优势凸显，未计提大额减值损失。3）海外市场方面，公司在北美市场重点推动RTA 分销商的拓展，加快工程项目签约落地；澳洲市场以工程分包模式实现市场突破；亚洲市场强化零售门店渠道布局。

    21 年盈利能力短期承压，费用管理成效显著2021 年公司综合毛利率为30.48%，同比下滑2.25pct，主要是原材料价格上涨而大宗订单提前锁定价格所致。公司于Q4 进行调价对冲，毛利率环比增长1.46pct。期间费用率为21.38%，同比下降0.27pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为11.76%/4.65%/5.13%/-0.16%，同比分别-0.02/ -0.45/+0.05/+0.14pct。

    投资建议：公司积极推进数字化转型升级，多渠道、多品类全面发力，衣柜、木门快速成长。公司21 年推出员工股权激励计划，22-23年净利润 CAGR 不低于20%，彰显长期发展信心。我们预计金牌厨柜2022-2024 年营业收入为42.96、52.61、64.27 亿元，同比增长24.60%、22.46%、22.16%；归母净利润为4.14、5.16、6.21 亿元，同比增长22.49%、24.64%、20.35%，对应PE 为12.2x、9.8x、8.1x，维持买入-A 的投资评级。

    风险提示：市场竞争加剧风险；渠道品类拓展不及预期风险；原材料价格上涨风险。

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