投资要点：

    事件：公司发布2022 一季报。22Q1 公司实现营业收入30.3 亿，同比增长14%，实现归母净利润3.1 亿，同比下降29%，实现扣非归母净利润2.65 亿，同比下降36%，我们在业绩前瞻中预测利润下滑20%，利润表现低于预期。

    投资评级与估值：维持盈利预测，预计2022-24 年归母净利润为14 亿、17.4 亿、21.8亿，同比增长7%、24%、25%，最新股价对应2022-24 年PE 分别为24x、19x、15x。

    短期看，成本压力仍在，去年末通过提价缓解部分成本压力，但公司作为行业龙头，仍具备再提价的能力，后续随着糖蜜进入下行周期，公司盈利有望得到改善。长期看，疫情对于国内中小企业及海外竞品的影响有望重塑全球行业格局，公司近期重启海外产能扩建计划，并在各大洲新设营销子公司。随着十四五规划的产能扩建、酵母下游衍生品的拓展、员工激励与定增扩产的落地到位，我们认为公司酵母龙头地位有望进一步巩固，成长潜力将持续释放，维持增持评级。

    预计提价致销量阶段性承压。品类方面，22Q1 公司酵母及深加工/制糖/包装/奶制品/其他系列分别实现收入22.1 亿/3.6 亿/1.1 亿/0.2 亿/3.1 亿， 分别同比+4.2%/+161%/+8.9%/+23.9%/+18%，预计提价导致酵母及深加工品类销量有所下滑。

    分业务单元收入表现，22Q1 烘焙面食同比下降，主因1）21Q4 提价，市场有所囤货，叠加年底销量任务冲刺，导致22Q1 消化渠道库存，2）22Q1 竞争对手提价后有所降价，对公司主导烘焙面食表现有所影响。但部分竞品在3 月份再次提价，全年预计国内烘焙面食收入仍可实现双位数增长。其他酵母衍生品业务如微生物营养、植物营养、水产营养、烹饪调味22Q1 依然实现较好的收入增长表现。从渠道来看，22Q1 线下与线上渠道收入分别为19.7 亿与10.4 亿，分别同比增长18.3%与6.8%。分区域看，22Q1 国内与海外市场分别实现收入21.7 亿与8.3 亿，分别同比增长13.2%与16.4%，海外表现主要受益于1）亚太、俄罗斯中亚收入实现30%以上增长，2）南美、北美收入增长超10%，主因海运费逐步下降，2）欧洲收入实现约15%增长。

    原料成本压力+业务结构致公司盈利能力承压。22Q1 公司毛利率26.7%，同比下降6.6pct，主因1）22 年糖蜜价格同比继续上涨，2）制糖业务占比提升。但公司去年四季度中期通过提价缓解部分成本压力，提价红利在22Q1 逐步释放，22Q1 毛利率环比21Q4 上升4.9pct。22Q1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为6.7%/3.2%/3.95%/1%，分别同比+0.5pct/+0.2pct/+0.05pct/+0.7pct，其中销售、管理及研发费用率同比均有提升主要系股份支付费用，预计22Q1 总计股份支付费用近3000 万。22Q1 其他收益金额同比增长90%，主要受益于政府补助增长。在毛利率承压的背景下，22Q1 公司归母净利率为10.3%，同比下降6.3pct。从去年基数来看，21 年利润呈现前高后低趋势，在高基数逐步出清、提价红利充分释放的驱动下，公司有望在后续迎来利润逐季改善的表现，全年任务目标保持不变。

    股价上涨的催化剂：主力产品提价

    核心假设风险：汇率大幅波动、原料成本上涨超预期

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