2021 年扣非后净利润低于预期

    　　荣泰健康披露2021 年业绩：收入26.1 亿元，同比+29.3%；归母净利润2.36 亿元，同比+22.5%；扣非后净利润1.35 亿元，同比-12.9%。对应4Q21 收入7.48 亿元，同比+21.5%；归母净利润0.48 亿元，同比+43.1%；扣非后净利润-1204 万元，同比-159%。年末分红0.7 元/股，分红率40.5%。公司扣非后净利润低于我们的预期，主要是公司长期应收款计提了较多减值损失。

    　　内、外销收入均有所恢复：1）2021 年，公司内销、外销收入分别同比+26.6%、+31.9%，相比受疫情影响的2020 年均取得恢复性增长。2）内销收入11.9 亿元，基本恢复至2019 年的水平，其中线上收入的快速增长起到主要的拉动作用。2021 年线上销售为主的子品牌摩摩哒实现收入同比+107%至2.03 亿元。3）出口收入13.9 亿元，相比2019 年增长CAGR 达14%。其中，占比最高的韩国市场实现收入同比+9.25%，美国、澳洲、加拿大和拉美地区合计收入同比翻倍。4）全年公司按摩椅销量34.6 万台，同比+39.5%。

    　　财务分析：1）2021 年毛利率同比-1.9ppt 至26.8%，主要是原材料成本上涨所致。此外国内运费、装卸费上涨亦造成营业成本增加。2）全年销售费用率9.8%，同比小幅+0.4ppt，主要是公司增加品牌投入，例如签订王一博为全球代言人。管理费用率和研发费用率同比小幅下降，整体费用率较为稳定。3）历史上公司剥离共享按摩椅业务形成长期应收款，2021 年公司对这部分应收计提减值损失5068 万元，账面价值剩余2545 万元。4）2021年公司出售上海稍息网络科技股权导致投资收益4272 万元。如果剔除该影响，全年扣非后净利润率同比-2.5ppt。

    　　发展趋势

    　　2020 年公司受疫情冲击较大，并且错失了国内线上中低端按摩椅快速发展的风口，导致市场份额有所降低。2021 年公司调整策略，加大线上渠道和品牌营销布局，取得良好效果，收入恢复良好的增长趋势。然而，3 月起上海地区疫情较为严重，公司总部位于上海，我们预计将对公司1H22 的经营情况造成一定负面影响。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑疫情影响，我们下调2022/2023 年净利润6.2%/6.3%至2.91 亿元/3.42亿元。当前股价对应2022/2023 年12.0 倍/10.2 倍市盈率。维持中性评级，由于下调盈利预测，我们下调目标价8.4%至29.30 元对应14.1 倍2022 年市盈率和12.0 倍2023 年市盈率，较当前股价有17.7%的上行空间。

    　　风险

    　　原材料成本上涨风险；疫情负面影响的风险。

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