混改排头兵，触 底反弹未来可期。中国联通打响了国企混改的头炮，具有里程碑式的意义。在前两年业绩呈现下滑的背景之下，一剂混改犹如注入强心针，“混”已经完成，“改”正在进行，混改有望引领中国联通踏上新的征途，在5G 即将到来的新通信时代完成重塑。

业绩回升，发展态势良好。从2017 年第三季度公司的业绩来看，反弹明显。实现营收2058 亿元，同比减少0.66%，其中主营业务收入1879 亿元，同比增长4.15%，归母净利润13.12 亿元，同比增长168.42%。费用端和补贴的缩减影响较大。其中混改带来的新的经营模式初见成效2I2C、2B2C 等在线销售力度的加强带来的用户量的明显提升，助力业绩反弹回升。

ARPU 值短期承压，实则成长空间巨大。中国联通由于与互联网厂商合作推出诸如大王卡，大宝卡等新兴产品吸收了存量用户的青睐，但是同时也对短期的用户ARPU 值产生一定影响。但是与欧美等发达国家相比，我国的移动业务ARPU 处在较低的水平，原因我们判断主要与我国人均使用流量较低有较大的相关性。所以随着人均使用流量的增长，ARPU 有长足的提升空间。

存量用户取之有道，万物互联推陈出新。不可否认中国联通通过混改的新产品在存量用户的争夺上取得了明显的成绩，但是用户争夺的性价比可能会逐步降低。而未来万物互联带来的新的增量收入有望成为运营商新的支柱，中国联通在物联网上的规划和部署紧密，有望在2020 年之后迎来开花结果。

盈利预测及投资建议：公司历经混改，业绩反弹，未来5G 时代的来临对公司的发展有更好的机会。挑战与机遇并存。我们预计公司2017年-2019 年净利润分别为17.17 亿，42.02 亿，63.07 亿，EPS 为0.06 元，0.14 元，0.20 元，当前股价对应动态PE 为118 倍、50 倍和33 倍，考虑联通的混改意义，和业绩改善空间，上调至“买入”评级。

风险提示：运营商提速降费带来业绩压力；混改落地不及预期。

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